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    　　12 月7 日，国务院联防联控机制综合组发布了《关于进一步优化落实新冠肺炎疫情防控措施的通知》（新十条），要求不再对跨地区流动人员查验核酸检测阴性证明和健康码，不再开展落地检。据央视新闻，12 月8 日，开行旅客列车4609 列、发送旅客290 万人，分别较7 日增加141 列、26 万人。据财联社及高铁管家，12 月12 日，春节前后火车票搜索量同比去年增加6.1 倍。

    　　简评

    　　1、公司收入与铁路客流存在一定相关关系，春运、暑期等重要出行窗口是核心。梳理过去几年公司收入与铁路客流变化，公司的收入与铁路客流量变化的相关性高，其中春运、暑期、十一假期较为重要。此外，公司收入也与新高铁站点的拓展相关。

    　　1）2020 年：疫情使Q1、Q2 客流回落，下半年客流、收入恢复。

    　　2020 年上半年首轮疫情爆发，铁路客流量降至低点，1Q20、2Q20客流分别为3.8 亿、4.3 亿，均不足19 年同期的50%。随着武汉等城市解封，下半年全国铁路客流环比上半年增长69%，兆讯同期收入也环比增长48%。

    　　2）2021 年：春运平淡、五一亮眼，下半年点位拓展带动收入。

    　　1Q21 在“就地过节”等政策提倡下，铁路客流量为5.4 亿，未恢复到19 年水平（为19 年同期的64%），但相较2020 年同期有42%增长，一季度收入也对应同比小幅增长15%。

    　　2Q21 在五一假期的带动下，铁路客流提升至8.2 亿，恢复至19 年同期的约90%，同比2Q20 也提升89.1%，带动二季度收入也大幅增长34%。21 年下半年，疫情出现局部反弹，影响铁路客流同比下滑10%，但由于该阶段公司正在加大新高铁站的拓展，因此新站点的提升抵消了客流的下滑，带动3Q21、4Q21 的收入同比增长18%、40%。

    　　3）2022 年：春运投放热情高，二季度客流、收入见底，三季度暑期明显恢复。1Q22 铁路客运量4.7 亿，为19年同期的55%，同比下降13.5%，但春运期间的客流量同比增长约10%，叠加2H21 新增站点提升，带动收入同比增长35.5%。但二季度起疫情反复，2Q22 铁路客流量同比下降62%，同期公司收入下降19%。三季度疫情好转，叠加暑期效应，3Q22 铁路客流同比降幅收窄47pct 至-14%，同期公司收入降幅也收窄9pct 至-10%。

    　　23 年春运客流有望进一步恢复，关注对公司业绩的带动。春运及所在的一季度，为兆讯传媒重要的业绩贡献窗口期，2018-2022 年，每年春运40 天内的铁路客流量基本占同年一季度铁路客流总量的50%；据已披露的数据，兆讯传媒一季度收入、归母净利润接近全年20%/22%。此外，在22 年春运期间倡议“就地过年”的情况下，春运客流量恢复至19 年的62%，兆讯传媒1Q22 的收入实现了同比35.5%的增长。若2023 年就地过年人数降低，返乡人数有望逐步恢复到疫情前水平，则铁路客流量及公司收入有望进一步提升。2023 年春运期间为1 月7 日-2 月15 日，关注今年春运客流情况及对公司收入贡献。Q3、Q4 公司业绩主要受益于暑期、国庆出行的驱动，也关注届时出行情况。

    　　当前铁路客流量已开始逐步恢复：随着“新十条”发布，旅客出行意愿提升，多个站点的客流已开始恢复。

    　　客流量方面，据央视新闻，12 月8 日开行旅客列车4609 列、发送旅客290 万人，分别较7 日增加141列、26 万人。此外据新华社等，各地站点的客流及列机车也在陆续恢复。

    　　出行意愿方面，据去哪儿数据，“新十条”发布后火车票搜索量瞬时增长5 倍；据财联社及高铁管家，12 月12 日，春节前后火车票搜索量同比去年增加6.1 倍。据国家统计局，9 月、10 月铁路客流量仅恢复到2019年同期的50%/37%，仍有较大恢复空间。

    　　2、户外商圈逐步放开，关注23 年裸眼3D 大屏业绩增量。“新十条”提出，除养老院、医疗机构、中小学等特殊场所外，其他场所不查验核酸检测阴性证明和健康码，线下商圈场所防疫查验政策的优化，也将带动线下商圈人流的恢复。目前公司在广州、太原已落地2 块3D 大屏，我们预计明年将落地13 块大屏，包括上海、西安、重庆等核心城市，到23 年底15 块3D 大屏将全部落地，持续提供业绩增量。

    　　投资建议：随着疫情管控逐步放开，春运铁路客流有望恢复较好，带动公司业绩增长，也关注明年五一、暑期、十一等客流恢复对业绩的带动情况；关注23 年剩余13 块大屏的落地、上刊节奏与业绩增量。预计公司22-24 年实现收入6.05 亿/8.34 亿/10.28 亿元，同比分别变动-2.2%/37.8%/23.3%；归母净利润2.06 亿/3.29 亿/3.92 亿元，同比分别变动-14.6%/60.0%/19.1%，12 月13 日市值对应的PE 分别为31.43/19.65/16.49x。

    　　风险提示：宏观经济不景气的风险，用户消费意愿下降的风险，防疫政策再次趋严的风险，疫情反复导致旅客出行意愿降低的风险，商圈人流恢复不及预期的风险，高铁运营商竞争加剧的风险，高铁媒体资源续约失败的风险，高铁媒体投放价值不及预期的风险，站点投放进度不及预期的风险，资源使用费跳涨风险的风险，裸眼3D 大屏投放未获得主管部门批准的风险，与商圈楼宇谈判失败风险的风险，裸眼3D 大屏认可度不及预期的风险，广告行业政策变化的风险。