投资要点

    　　事件：公司发布23 年报及24 年一季报，23 年营收16.85 亿元，同增3.2%；归母净利-0.88 亿元，同降143%。其中23Q4 营收1.31 亿元，同环降72%/75%；归母净利-1.53 亿元，同环降330%/119%。24Q1 营收1.24 亿元，同环降75%/5%；归母净利0.74 亿元，同环比-10.3%/+148%。23 年毛利率9.8%，同比-5.0pct，其中23Q4 毛利率-21.8%，环比-28.4pct；24Q1 毛利率5.1%，环增26.9pct。23 年亏损主要系抢装潮后阶段性需求不足以及新产能转固后折旧摊销的增加。

    　　23 年塔架出货约21 万吨、同增15%+、24Q1 出货1.3~1.4 万吨。23 年我们预计公司塔架出货21 万吨左右(含加工台为24-25 万吨)，同增15%+，其中Q4 出货1 万吨+（含加工台约4 万吨），23 年因江苏及山东海风项目受不可抗力影响进展较慢，出货不及预期。

    　　24Q1 受海风装机淡季影响，我们预计公司塔架出货1.3~1.4 万吨。展望24 年，江苏海风已有积极进展，我们预计十四五末期海风装机加速，公司出货将有所提升，规模回升亦可摊薄折旧，提振盈利能力。

    　　产能持续扩张，24/4 海工船交付、迎接海风高成长。公司在江苏、山东、广东等沿海省市布局产能，23 年海力风能、东营、乳山产能基本建成，24 年将投入生产，此外我们预计24 年底启东一期有望投产，24 年底名义产能超100 万吨，其中多数基地均拥有码头控制权，成本优势明显。与中天合资5000 吨海工船“中天39”4 月已顺利交付，业务逐步迈向深远海。24 年来各省海风审批端已有积极进展，我们预计24 年国内海风装机10GW+，同比60%+增长，后续随公司新扩基地有序投产，公司作为最纯海风标的有望充分受益行业高成长。

    　　23Q4 减值计提1.1 亿元、24Q1 因江苏海风推进开始回款、冲回0.58 亿元。公司23 年计提减值共1.84 亿元（资产减值1.09 亿元/信用减值0.74 亿元），其中23Q4 计提1.12 亿元（资产减值0.84 亿元/信用减值0.28 亿元），主要系：1）抢装期间项目较多结算较慢、账龄较长随之增长计提减值，2）部分海风项目受不可抗力影响，产成品无法发货，二者叠加故计提比例较大。24Q1 公司因江苏海风项目重新开始推进，陆续开始收到回款，减值冲回0.58 亿元，后续随江苏海风进一步推进，有望继续冲回计提金额。

    　　23Q4&24Q1 因收入下滑、费用率提升、24Q1 风场盈利转正。23 年期间费用率6.6%，同增3.3pct，主要系公司管理资源/研发投入增加。23Q4/24Q1 期间费用率为24.6%/27.4%，环增19/2.7pct，主要系营收基数低带来的费率增厚。24Q1 公司实现投资收益0.55 亿元，环增561%，主要系风场24Q1 风速条件较好，发电收入转正。

    　　投资评级：考虑到海风抢装潮后周期市场需求阶段性不足，我们下调盈利预测，我们预计24-26 年归母净利润6.1/8.4/9.5 亿元（24-25 年前值为12.0/15.6 亿元），同比+787%/+40%/+12%，对应PE 16x/11x/10x。基于江苏海风已有积极进展，公司业绩有较好的增长潜力，维持“买入”评级。

    　　风险提示：风电装机、产能扩张不及预期，发电量不及预期，行业竞争激烈。