事件：公司发布2021 年年报。21 年公司实现收入4.32 亿，同比增长29.3%。归母净利润/扣非归母净利润分别为0.73/0.64 亿，同比分别+0.34%/-2.40%。毛利率/归母净利率分别为44.8%/17.0%，同比分别-5.1%/-4.9%。销/管/研费用率分别为5.8%/10.6%/8.3%，同比分别-0.2/2.0/-2.8pcts，控费水平改善。整体来看，收入符合预期，毛利/净利受收入结构调整/人员高增/日元贬值等因素影响，有所承压。

    　　收入增长符合预期，利润有所承压。单Q3 公司分别实现收入/净利润1.09/0.18亿，同比分别+45.9%/-13.8%；单Q4 公司分别实现收入/净利润1.55/0.31 亿，同比+17.5%/+0.8%。全年公司实现收入4.32 亿（位于招股说明书所给指引的中值以上），实现归母净利润0.73 亿（略微低于招股说明书所给指引的下界），经营活动现金净流量约2500 万（同比-70%）。

    　　收入结构分拆：智能座舱/智能电控/智能网联车测试/移动地图数据/智能驾驶分别实现收入1.77/0.58/0.79/0.58/0.13 亿，同比分别+56%/-26%/+43%/+52%/+27%。

    　　智能座舱/智能网联汽车测试/移动地图数据分别受益电装、伟世通、联陆、长城诺博/华为/安波福、麦格纳等客户需求旺盛，驱动增长提速；电控业务受核心大客户电产全球研发中心整合、组织架构调整影响，公司新订单发包因新旧合同切换出现短期波动，22 年初该不利影响因素已基本消除。

    　　毛利/净利承压的可能原因分析：21H2 公司毛利率/净利率分别为43.2%/18.6%，同比20H2 分别-6.9%/-6.4%，分析如下：1）收入结构调整：21 年受电产新旧合同切换影响，公司高毛利的电控业务（据招股说明书披露，20 年电控业务定制开发毛利率约70%）负增长，营收占比从24%降至14%，预计对整体毛利造成了一定负面影响；2）人员快速扩张：21H1 人员数量为1417 人，21 年底为1904 人，人员增长约34%（技术人员增长约41%）。新员工软件开发的熟练度较之老员工存在一定差距，且新人工程师人天报价预计也低于熟手，同时21 全年由于人员快速增长，营业成本中的职工薪酬较上年同期增长61%，均对公司盈利表现造成了一定冲击。3）日元贬值：21 年年报披露，公司有约25%的收入来自海外，21%的收入来自日本，日本市场业务主要结算货币为日元，报告期内人民币升值造成的汇兑损失达1051 万，对公司收入/利润均产生了一定负面影响。

    　　行业“高CAGR+高度碎片化”的基本面不变，看好经营潜力持续兑现。短期维度来看，电控业务新旧订单切换的不利因素已基本消除，新客户拓展进程平顺，电控业务有望重回高增轨道。座舱板块来自丰田、上汽、长城、长安等OEM 的增量需求亦可观。地图/测试业务作为行业智能化的关键配套，来自华为、麦格纳、安波福、李尔等客户的饱满需求也将有力助推成长。智驾方面，据年报披露，公司全自动泊车核心技术货架已基本搭建完成，APA 等辅助泊车核心算法技术空白的补足将助力公司扩大与主要客户的业务合作范围。此外，随着蔚来、上汽、特斯拉相继复工，上海及周边汽车产业链已开始复苏，行业困境反转在即。长期维度来看，“行业高GAGR”+“高度碎片化的竞争格局”为公司提供了长足的发展空间，公司全域全栈的软件开发能力亦具有稀缺性，且IP 及可复用模块的持续沉淀也有望助力盈利能力持续改善，看好经营潜力持续兑现。

    　　维持对公司的盈利预期及“买入”评级：预计2022-2024 年公司归母净利润分别为1.33/1.92/2.79 亿，对应EPS 分别为1.44/2.07/3.01 元。给予公司2022 年60-65x 目标P/E，目标价86.49-93.70 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：智能汽车行业整体景气度下降；智能座舱业务客户开拓进程不及预期；智能电控业务订单状况不及预期；行业竞争加剧；疫情影响超预期。