2023 业绩低于我们预期

    公司公布2023&1Q24 业绩，2023 年公司实现收入27.62 亿元，同比+37%，归母净利润1.51 亿元，同比+51%，业绩低于我们预期，主要由于下游组件端成本压力以及原材料铜价上涨所致。1Q24 公司实现收入7.00 亿元，同比+26%，环比-2%，归母净利润0.35 亿元，同比-4%，环比+3%。2023 年公司焊带业务毛利率同比提升0.01ppt 至11.2%，其中互连焊带毛利率同比提升0.3ppt 至10.07%，我们认为主要由于加工费水平较高的SMBB 产品占比提升所致；期间费用率同比-0.14ppt 至4.49%，费用端控制良好；经营性现金流净额为-2.02 亿元，同比改善，主要由于公司应收款项回款质量提升。

    发展趋势

    出货稳步增长，电池技术迭代下SMBB出货占比进一步提升。2023 年公司出货3.3 万吨，同比提升47.8%，我们测算公司1Q24 出货近9000 吨，环比基本持平，受益于TOPCon电池组件持续放量，公司预计24 年SMBB占比或超60%。

    展望后期，我们认为公司有望凭借技术+资金实力+优质客户资源实现市占率提升，同时0BB焊带的导入有望带来加工费的提升，具体来看：量：技术+资金+客户优势推动市占率提升。1）技术：在电池技术多元化发展的背景下，对焊带环节提出更多的产品要求，公司秉承产品驱动战略，重视研发投入，产品布局完善；2）资金：由于下游大组件厂回款周期长构建天然资金壁垒，公司自身规模大，得到银行授信的额度高、利率低，可用资金充足；3）客户：焊带对组件良率影响大，下游客户验证周期长（约6 个月），公司现已获得下游客户的广泛认可，全球前十大组件厂（除碲化镉组件FIRST SOLAR）均为公司客户。

    利：关注0BB焊带导入带来盈利修复。当前SMBB焊带主流线径为0.26mm，我们认为后续有望向0.24mm发展，更细的焊带对应的加工难度进一步提升，同时0BB作为新型电池降本技术路线之一，我们认为有望在降本诉求更高的HJT中应用，若0BB技术成熟后有望进一步应用在TOPCon中。0BB技术需要电池组件厂商、串焊厂商以及其他辅材厂商共同推进，公司与下游客户以及其他辅材厂商合作紧密，率先推动0BB焊带量产。

    盈利预测与估值

    由于产业链价格超预期下跌以及铜价上涨，我们下调 2024 年净利润 13%至2.3 亿元，引入2025 年净利润3.0 亿元。当前股价对应 2024/2025 年17/13 倍市盈率，后续我们建议关注0BB 焊带导入带来的盈利提升，维持跑赢行业评级，考虑到行业中枢下移，下调目标价22%至51 元，对应 2024/2025 年23/18 倍市盈率，较当前股价有 33%的上行空间。

    风险

    光伏装机不及预期，行业竞争加剧，客户集中度风险。