事件描述

    　　公司发布2025 年年报和2026 年一季报。2025 年，公司全年营业收入69.1 亿元，同比+7.2%；归母净利润5.9 亿元，同比-11.2%；扣非净利润5.8 亿元，同比-11.2%。单季度看，公司2025Q4营业收入17.1 亿元，同比-27.4%，环比-0.9%；归母净利润1.2 亿元，同比-46.8%，环比-25.0%；扣非净利润1.2 亿元，同比-45.5%，环比-22.9%。公司2026Q1 营业收入9.6 亿元，同比-26.3%；归母净利润0.2 亿元，同比-78.1%；扣非净利润0.2 亿元，同比-80.4%。

    　　事件评论

    　　收入端，公司2025 年全年输配电及控制设备收入64.69 亿元，同比+1.9%，预计主要系2025Q4 网外需求下滑影响。另外，公司2025 年海外直接收入2.86 亿元，同比+303 倍，占比达到4%以上。2026Q1 收入下降预计主要系去年同期受531 政策影响，新能源抢装导致基数较高，本报告期需求有一定下滑所致。

    　　毛利端，公司2025 年全年毛利率达21.14%，同比-1.15pct；2025Q4 单季度毛利率达18.55%，同比-3.27pct，环比-5.46pct。公司2026Q1 单季度毛利率达17.75%，同比-4.03pct，环比-0.80pct。毛利率下降，预计主要系需求下降，开工率较低，成本摊薄变少所致。

    　　费用端，公司2025 年全年四项费用率达9.46%，同比+1.08pct，其中销售费率达3.88%，同比+0.52pct；管理费率达2.59%，同比+0.54pct；研发费率达3.09%，同比-0.18pct；财务费率达-0.10%，同比+0.20pct。2025Q4 单季度四项费用率达10.55%，同比+3.47pct，环比+0.65pct，其中销售费率达4.24%，同比+1.78pct，环比-0.07pct；管理费率达3.08%，同比+1.43pct，环比+0.47pct；研发费率达3.23%，同比+0.12pct，环比+0.22pct；财务费率达0.01%，同比+0.14pct，环比+0.04pct。公司2026 一季度四项费用率达15.10%，同比+4.42pct，其中销售费率达6.32%，同比+2.00pct；管理费率达4.82%，同比+2.01pct；研发费率达3.84%，同比-0.03pct；财务费率达0.12%，同比+0.44pct。费用率方面，主要系销售和管理费用率有所提升，预计主要因收入规模减少，摊薄减弱。

    　　公司2025 年海外收入增速较高，海外进展较为积极，预计未来随着海外交付和国内需求修复，业绩将逐步好转。我们预计公司2026 年归母净利润可达约7 亿元，对应PE 约26倍。维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、海风行业装机不及预期；

    　　2、海外出口布局进度不及预期；

    　　3、市场竞争加剧的风险。