乖宝宠物发布23 年年报及24 年一季报：公司23 年实现营收43.27 亿元（同比+27.36%），归母净利润4.29 亿元（同比+60.68%）。基本每股收益为1.15元，加权ROE为17.4%。其中，23Q4 实现营业收入12.15 亿元（同比+33.5%），归母净利润1.14 亿元（同比+128.67%），毛利率为39.59%。24Q1 实现营收 10.97 亿元（同比+21.33%），归母净利润1.48 亿元（同比+74.49%）。利润分配预案：公司拟向全体股东每10 股派发现金红利1.7 元（含税）。

    23 年公司自有品牌维持高增，主粮业务快速发展。公司23 年自有品牌收入27.45 亿元，同比+34.15%。其中国内方面，主品牌麦富迪依托双拼粮系列、Barf 系列等热门品类，叠加公司高端猫粮品牌弗列加特，实现连续高增；海外方面，公司21 年收购的美国品牌Waggin’Train 聚焦犬零食，稳定营收。

    从销售渠道来看，公司长期实行泛娱乐化推广，把握抖音、小红书等内容平台持续获客并实现转化，23 年直销收入12.36 亿元，同比+57.02%。从产品品类来看，主粮产品重要性持续提升，23 年营收20.87 亿元，同比+50.35%，占总营收比重为48.24%，同比+7.37pct。

    OEM/ODM 业务稳健修复，24Q1 同比快速增长。公司23 年OEM/ODM 业务收入14.07 亿元，同比+18.01%。受海外去库存影响，公司23H1 海外OEM/ODM 业务表现不佳，23H2 开始稳健修复，全年仍实现一定增长。由于23Q1 海外OEM/ODM 业务营收基数较低，24Q1 同比实现较快增长。我们认为，由于低基数影响以及海外消费回暖，公司24H1 海外OEM/ODM 业务收入预计将快速增长。

    盈利能力大幅提升，我们认为系原材料价格下降与公司品牌力提升。公司23年毛利率36.84%，同比+4.25pct；24Q1 毛利率41.14%，同比+6.94pct。公司盈利能力大幅提升，主要系：1）原材料价格下降：公司产品主要原材料鸡鸭肉价格处于低位。2）公司品牌力提升：一方面，品牌认可度提升，高毛利直销渠道占比持续上升；另一方面，公司高端品类销量提升，产品结构持续升级，带动毛利率上升。公司23 年净利率9.95%，同比+2.13pct；24Q1 净利率13.56%，同比+4.08pct。

    盈利预测及投资建议。我们预计公司自有品牌规模将持续提升，且由于公司产品结构升级、渠道结构优化，盈利能力有望持续提升。代工业务方面，公司预计将维持稳定增长，盈利能力稳中有进。整体而言，我们预测24~26 年EPS 分别为1.52/1.9/2.44 元，给予公司24 年38-40 倍PE，对应合理价值区间为58~61 元，维持“优于大市”评级。

    风险提示：汇率波动超预期；原材料价格大幅上涨；中美贸易摩擦加剧。