乖宝宠物发布年报及2026 年一季报，2025 年实现营收67.69 亿元（yoy+29.06%），归母净利6.73 亿元（yoy+7.75%），扣非净利6.65 亿元（yoy+10.80%）。其中Q4 实现营收20.32 亿元（yoy+29.11%，qoq+33.94%），归母净利1.60 亿元（yoy+3.78%，qoq+18.62%）。26Q1实现营收16.44 亿元，同比+11.08%；归母净利润1.24 亿元，同比-39.50%。

    　　公司25 年盈利低于我们此前预期，主系关税及汇率压力强于预期。结合公司股权激励计划解锁目标指引，公司蓄力百亿营收目标，自有品牌营收持续高增，股份回购及核心高管增持彰显长期发展信心，维持“买入”评级。

    　　2025 年自有品牌营收提速增长，品牌高端化持续推进分业务来看：1）自有品牌实现营收49.65 亿元，同比+40.06%（24 年yoy+29.1%），占主营收入73.35%（yoy+5.76pct），毛利率约46.59%、同比基本持平；其中麦富迪品牌同口径销售额增长40%以上，高端品牌弗列加特同比增长80%以上，麦富迪高端子品牌霸弗同比增长60%以上。公司品牌高端化战略落地，推动了产品结构持续优化，此外公司发力直销，自主品牌直销/ 经销营收分别同比增长39.0%/41.3% ， 毛利率同比+0.26/-0.32pct 至53.4%/38.2%；2）代工业务：实现营收17.76 亿元，同比+6.01%， 占主营收入26.23%（ yoy-5.71pct ） ， 毛利率31.17%，yoy-2.01pct。公司代工业务因关税影响营收增长有所放缓，且毛利率有所承压。费用端来看，公司期间费用率同比+2.69pct 至30.30%；其中销售/管理/ 研发/ 财务费用率分别同比+2.45/+0.01/-0.27/+0.54pct 至22.56%/5.85%/1.36%/-0.13%。

    　　26Q1 营收稳健增长，代工业务拖累盈利表现

    　　我们估算公司26Q1 自主品牌营收同比增长超20%，代工受去年高基数影响同比下滑15%~20%。在关税、汇率承压等背景下，公司毛利率仍实现了0.05pct 的小幅增长至41.6%，公司自有品牌盈利韧性凸显，产品高端化奏效。费用率方面，公司26Q1 期间费用率同比增长7.00pct 至30.92%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+4.33/+1.55/-0.45/+1.57pct 至22.13%/6.64%/1.03%/1.11%。其中销售费用率增长主要系自有品牌推广投放加大，财务费用率系汇兑损失拖累。

    　　董事长提议进行股份回购，核心管理层拟增持股份彰显长期信心为彰显公司大股东及高管对公司长期发展信心，据4/22 日公告，董事长秦华提议公司回购股份，回购股份的资金总额在1-2 亿元（回购期限为12 个月以内），用于实施股权激励或员工持股计划；实际控制人兼董事长秦华先生、董事兼总裁杜士芳女士与董事会秘书王鹏先生拟通过二级市场集中竞价或其他方式增持公司股份，增持金额不低于1000 万、100 万与30 万元。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑到公司自有品牌增速领先，我们上修公司26-27 年营收预测，又考虑到后续关税、汇率、国内市场竞争激烈加剧等不确定性，我们上修公司26-27年费用率预期进而下修归母净利润预期至7.22/9.00 亿元（较前值下修18.5%、19.0%），并新增2028 年盈利预测11.4 亿元，对应EPS 为1.80/2.25/2.84 元。参考可比公司2026 年估值均值20XPE，考虑到公司组织效率高效，核心壁垒突出，国内自主品牌占比高，且增速可观，给予公司26E 45XPE，下调目标价至81 元（前值110.5 元，对应50 倍2026 年PE）。

    　　风险提示：国内宠物市场增长不及预期、市场竞争加剧、原材料价格上涨、汇率波动风险、中美地缘政治关系恶化、关税风险加剧等。