事件：公司发布2025 年年度报告&2026 年一季度报告。25 年公司营收67.69亿元，同比+29.06%；归母净利润6.73 亿元，同比+7.75%；扣非后归母净利润为6.65 亿元，同比+10.8%。其中25Q4 公司营收20.32 亿元，同比+29.11%；归母净利润1.6 亿元，同比+3.78%；扣非后归母净利润为1.72 亿元，同比+9.51%。分配预案：每10 股派现金红利2.5 元（含税）。26Q1 公司营收16.44亿元，同比+11.08%；归母净利润1.24 亿元，同比-39.05%；扣非后归母净利润为1.24 亿元，同比-37.47%。

    　　公司收入保持增长态势，业绩略承压。26Q1 公司业绩承压源于国际汇率波动、上游原料价格阶段性变化以及产能转固后折旧摊销、股份支付费用集中计提等因素。25 年公司综合毛利率42.49%， 同比+0.22pct； 期间费用率为29.64%，同比+2.73pct。其中25Q4 公司综合毛利率41.7%，同比-1.26pct；期间费用率为31.72%，同比+2.32pct。26Q1 公司综合毛利率41.61%，同比+0.05pct，连续9 个季度保持在40%以上；期间费用率为30.91%，同比+7pct。

    　　25 年自有品牌收入+40%，科技研发实力领跑行业。25 年公司自有品牌业务实现收入49.65 亿元，同比+40.06%，占营收比重提升至73%以上，为公司核心发展引擎；其中麦富迪/弗列加特/霸弗分别增长40%/80%/60%以上。在中美贸易政策不确定性的背景下，公司主动调整优化外销客户结构、麦富迪品类结构优化、高端品牌渠道结构升级、海外品牌经营团队优化调整，为长远发展奠定基础。此外，公司持续投入研发， 25 年研发费用为0.92 亿元，同比+8.04%。公司持续深耕犬猫天行基础研究，搭建WarmData 犬猫天性研究大数据中心与全球首个犬猫数字生命库，助力公司跳出行业同质化跟风，围绕犬猫真实饮食需求，推出精准营养产品。

    　　主粮业务量利双升，直销渠道收入保持高增。分产品来看，25 年公司主粮、零食分别实现收入41.38 亿元、25.36 亿元，同比+53.79%、+2.11%；占总营收的比分别为61.13%、37.47%； 毛利率分别为45.52%、37.24%， 同比+0.82pct、-2.23pct。销售渠道方面，公司在境内已实现线上线下全渠道运营模式，其中线上业务规模保持高增长状态。25 年公司在阿里系/抖音平台、京东/拼多多等平台分别实现直销收入20.15 亿元、7.23 亿元，同比+42.41%、+30.51%；占主营收入比例为29.89%、10.73%。公司线下经销商网络已覆盖全国31 个省级行政区，助力品牌忠诚度的进一步提升。未来公司将通过线上线下渠道的优势互补，助力公司业绩的持续增长。

    　　投资建议：公司作为国内宠物食品龙头企业，自有品牌核心业务增速亮眼。考虑国内宠食行业扩容趋势及头部企业市占率潜在提升趋势，叠加公司主动调整品牌结构、渠道结构以及团队优化， 长期增长或可期。我们预计2026-27 年EPS 分别为2.0 元、2.49 元；对应PE 为29 倍、23 倍， 维持“推荐”评级。

    　　风险提示：原材料价格波动的风险；产品销量不及预期的风险；汇率波动的风险；贸易摩擦的风险等。