儒竞科技：暖通变频控制器龙头，向汽车热管理、工控领域拓展。公司已形成三大业务协同发展的战略：1）公司成立于2003 年，以暖通设备控制器起家，是基本盘业务。下游客户包括艾默生、麦克维尔、阿里斯顿、海尔、三菱重工海尔、开利、博世等国内外大型厂商；2）2016 年成立“儒竞电控”子公司进入新能源汽车热管理领域，近年持续高增，成为第二成长曲线。下游客户包括华域三电、上海光裕、科博乐等汽车零部件供应商；3）2014 年成立“儒竞自控”子公司进入工业伺服领域，目前处于市场拓展阶段，业务体量小，未来有望随机器人行业增长逐步放量，或将成为第三成长曲线。

    　　暖通： 商用空调受地产周期低迷影响， 热泵、数据中心打开增长空间。

    　　2025H1，暖通业务收入4.22 亿元，同比-4%，占比60%。暖通业务包括商用空调、热泵、家用空调三大板块：1）占大头的商用空调在国内地产周期低迷下，是主要拖累项，预计2026 年仍将受到一定影响；2）热泵行业经历两年去库存后，2025 年出口见底反弹，公司作为热泵控制器龙头，Q1-3 热泵业务收入同比上升。欧洲热泵市场预期高，渗透率提升空间大，预计2026 年公司热泵业务将有较好增长，并有望在2027 年加速成长；3）全球数据中心市场增长强劲，公司切入数据中心赛道，构建“热管理+节能”双核心布局，增长势头良好，2026-2027 年在低基数下有望明显增长。

    　　汽车热管理：构筑第二增长曲线，预计2026 年起恢复高速增长。在全球新能源汽车渗透率快速提升的背景下， 公司汽车热管理业务持续高增， 2019-2024 年收入CAGR 达88%，在电动压缩机变频驱动器、PTC 电加热控制器两大细分市场均居市场前列。2025H1， 汽车热管理业务收入2.6 亿元， 同比+28.2%，增速放缓，主要系为满足订单增长的产能保障需求， 2025H1 公司“新能源汽车电子和智能制造产业基地”较计划提前9 个月投产，使原本Q2-3 的旺季受到阶段性影响；预计2026 年起在摆脱产能搬迁和爬坡的影响后，汽车业务将恢复高速增长，项目达产后将贡献180 万套汽车热管理系统产能。

    　　泰国工厂：全球化战略布局的重要起点，将为2027 年贡献明显增量。在全球化和关税政策不确定性的背景下，海外客户对中国制造型企业具备海外产能布局成为显性诉求。公司首个海外生产制造基地“泰国工厂”正在推进中，截至2025H1 末，已完成相关部门核准、备案手续。项目达产后将贡献200 万套变频驱动器及系统控制器产能，直接服务泰国当地，并辐射东南亚及其他海外市场。我们预计将为公司2027 年贡献明显增量，赋能全系列业务领域。

    　　投资建议：我们预计2025-2027 年公司营业收入为12.89/15.47/20.89 亿元，分别同比-0.6%/+20%/+35.1%；归母净利润为1.53/2.04/3 亿元，分别同比-9.3%/+33.7%/+47.1%；EPS 为1.62/2.16/3.18 元，对应PE 为55.4/41.4/28.2倍。首次覆盖，给予“推荐”评级。

    　　风险提示：市场竞争加剧的风险；新业务增长不及预期的风险；客户集中的风险。