核心观点

    　　浦发银行国资背景雄厚，区域优势显著。23 年四季度，新董事长上任定下数智化战略转型基调，革新组织架构，加大信贷投放，严控资产质量，夯实风险抵补，盈利能力持续向好。顺应五个中心建设，浦发银行以科技金融为关键赛道，积极打造五大赛道差异化优势，生态化赋能业绩增长。展望未来，“浦发转债”转股后扩表动力充足，资产质量持续改善下，我们认为浦发银行归母净利润增长动能强劲。

    　　摘要

    　　深厚国资奠基立业，管理层变革推动数智化战略转型。浦发银行国资背景雄厚，深度服务浦东开发开放，在长三角区域持续扩大影响力。在历史问题与业绩承压的挑战下，23 年四季度新董事长上任，确立数智化战略转型方向，围绕科技金融革新组织架构、赋能金融生态护城河建设、加大信贷投放、新旧风险两端把控，公司盈利能力持续向好，资本约束减轻，未来发展空间进一步打开。

    　　数智化战略引领下，以科技金融为发力点，持续打造五大赛道优势。浦发银行将科技金融作为第一主赛道，并以此作为一级部门形成集团化高度协同的组织架构，围绕科技企业推出浦投贷、科技并购贷等多种创新产品，打造全周期、全流程、全方位、全功能的生态服务，并融入数智化系统与平台建设，赋能基金业务，加强投贷联动合作体系，构筑差异化优势；同时发挥上海科创银行优势，持续建设中国科创生态圈。数智化战略引领下，其余赛道持续发力。

    　　基本面：规模上，23 年四季度以来加速投放，25 年10 月浦发转债转股为后续扩表提供支持。价格上，资产定价仍在承压，存贷两端利率调整下或能持续优化资负结构，预期息差表现继续好于同业。

    　　非息收入方面，期待费率下调影响消除、财资金融建设显效，AUM规模稳定增长助力中收继续改善。资产质量方面，“控新降旧”举措下不良率与信用成本不断改善，地产、零售风险仍有暴露，但整体处于可控区间。随着数智化战略转型引领五大赛道持续赋能、存量风险加大出清力度，浦发银行业绩有望实现稳健增长。

    　　预计2025、2026、2027 年营收增速为2.1%、3.5%、4.3%，利润增速为7.6%、8.7%、9.1%。当前股价对应25E 股息率为3.4%，较国债利率水平仍有明显优势，对应0.54 倍25 年PB，估值受到经济复苏预期不足、市场情绪悲观等因素压制，凸显配置性价比，维持买入评级。

    　　投资建议及盈利预测

    　　浦发银行拥有深厚的国资背景，新管理层凝聚共识，数智化战略转型引领发展。浦发银行作为为服务浦东开发开放而创办的股份行，其国资背景极为深厚，上海国资委通过上海国际集团等主体合计持股近30%，前七大股东中，国有法人合计持股近50%，为其对公业务竞争力提供了稳定支撑。依托浦东及长三角区域的快速发展，浦发银行逐步成长为行业重要力量。但由于宏观环境的变化、内部风险的暴露，浦发银行过往业绩有所承压。2023 年四季度，浦发银行完成管理层更迭，新团队凝聚共识，将2025 年定为“战略提升年”，全力打造银行业数智化转型标杆，以科技重塑发展动能。浦发银行着力构建“数字化获客+总分行协同+生态服务”的新模式，推动从传统业务合作向生态融合转变，赋能产品创新、客户管理、内部运营、风险控制等多个领域，并积极围绕科技主题革新组织架构，加强集团化紧密协作。未来，银行计划推进“超级平台、超级产品、超级系统”建设，通过平台整合、产品创新与系统升级，打造差异化竞争优势，以数智化为引擎驱动高质量发展，构建金融生态护城河。

    　　紧扣五个中心建设，以科技金融为首要赛道，打造五大赛道差异化优势。浦发银行将科技金融确立为战略主赛道，持续完善其“5+7+X”的“浦科”产品体系，产品与服务体系不断创新，贯通科技企业发展的全周期，科技并购贷、浦投贷、自研“科技五力模型”主题理财产品等创新产品表现突出。围绕科技金融革新组织架构，集团层面形成“科技金融专班+总行科技金融部+科技金融领军及标杆分行+科技（特色）支行”的组织架构，强化集团协同能力。此外，基金雷达、投后管家、并购拓展系统等数字化系统持续赋能下，浦发积极构建“商行+投行+生态”的一体化服务模式，依托线上+线下合作平台与产品构建投贷联动合作体系，为科技企业提供生态化金融服务的同时，从优质PE 渠道广泛获取潜在客户，由基金雷达筛选汇总直通客户经理，自下而上提高获客质量与运营效率。科技金融基金业务方面，浦发实行市场化、专业化、法治化运作，由浦发提供所有基金项目，基金拥有自主挑选权，较AIC 等更具灵活性和盈利性。同时，浦发凭借上海科创银行的优势，持续建设中国科创生态圈，获取高粘性客群。此外，供应链金融、跨境金融、普惠金融、财资金融等其余四大赛道仍在持续发力。

    　　基本面方面，营收正增、利润双位数增长，盈利能力已重回增长轨道。规模上，2021-2023 年公司处于风险修复期，财务资源优先用于化解存量风险，因此信贷增长相对审慎。随着存量风险出清成效显现，24 年信贷增速明显回升。净息差方面，在当前有效信贷需求不足、LPR（贷款市场报价利率）下调、存量按揭利率下调的政策背景下，资产端定价持续承压，行业整体仍面临息差下行压力；得益于存款挂牌利率同步下调、负债成本结构持续优化，公司净息差企稳回升。资产质量方面，“控新降旧”并举，不良率已连续9 个季度下行，拨备覆盖率显著改善，风险抵补能力不断加固；地产风险与零售风险仍在暴露，需要进一步关注。非息收入方面，以数智化推动财富与资管循环驱动，AUM 规模稳健增长。

    　　展望未来，资本弹药获得补充、五大赛道增长动力强劲、资产质量持续改善的共同支撑下，业绩有望实现稳健增长。伴随着管理层更迭完成，公司明确聚焦科技金融、供应链金融、普惠金融、跨境金融、财资金融“五大赛道”，并充分发挥区域优势及自身传统对公业务优势，增长动能强劲。此外，浦发转债转股完成后，资本短板已经补上，扩表空间及动力足。资产定价预计仍将承受较大的压力，负债成本的改善将成为净息差的关键，在明年LPR 下调10bps 的假设下，明年息差降幅或进一步收窄。中收方面，得益于0924 之后系列增量政策的持续出台，AUM 规模有望实现稳健增长，叠加银保渠道“报行合一”、各项费率下调等负面影响因素的消除，预计其中收将实现较为稳健的增长。其他非息方面，预计四季度及明年债券市场将以震荡市为主，金融市场部门或抓住波段机会，力争不拖累营收。同时浦发银行近年来严控增量风险，加强风控体系建设并优化信贷结构，对存量风险保持较大的处置和清收力度，不良率持续下行，风险抵补能力不断夯实，在“控新降旧”思想的持续指引下，我们认为浦发银行不良率、拨备覆盖率有望进一步优化，零售和地产风险虽然仍在暴露阶段，但整体可控，夯实的资产质量有望支撑利润实现稳健增长。

    　　综上所述，在数智化战略转型与五大赛道持续赋能、存量风险稳步出清的情况下，浦发银行营收、业绩有望持续向好。预计2025、2026、2027 年营收增速为2.1%、3.5%、4.3%，利润增速为7.6%、8.7%、9.1%。当前股价对应25E 股息率为3.4%，较国债利率水平仍有明显优势，对应0.54 倍25 年PB，估值受到经济复苏预期不足、市场情绪悲观等因素压制，具有一定配置性价比，维持买入评级。

    　　风险分析

    　　（1）经济复苏进度不及预期，企业偿债能力削弱，资信水平较差的部分企业可能存在违约风险，从而引发银行不良暴露风险和资产质量大幅下降。

    　　（2）地产、地方融资平台债务等重点领域风险集中暴露，对银行资产质量构成较大冲击，大幅削弱银行的盈利能力。

    　　（3）宽信用政策力度不及预期，公司经营地区经济的高速发展不可持续，从而对公司信贷投放产生较大不利影响。

    　　（4）零售转型效果不及预期，权益市场出现大规模波动影响公司财富管理业务。