核心观点

    　　2025 年，营收保持小个位数增长，利润延续两位数增长，符合预期。公司聚焦“五大赛道”，充分发挥区域优势，规模增长动能强劲。负债端成本持续优化下，息差基本企稳。公司近年来严控增量风险，加强风控体系建设，资产质量持续改善，风险抵补能力不断夯实。ROE 企稳回升，资产质量优化下，公司盈利能力有望持续向好。估值受市场情绪压制，配置性价比突出。

    　　事件

    　　3 月30 日，浦发银行公布2025 年报，2025 年实现营业收入1739.64 亿元，同比增长1.9%（9M25：1.9%）；实现归母净利润500.17 亿元，同比增长10.5%（9M25：10.2%）。4Q25 不良率1.26 %，季度环比下降3bps；4Q25 拨备覆盖率季度环比上升2.7pct至200.72%。

    　　简评

    　　1. “量增价稳”下净利息收入提速，有力支撑营收保持小个位数增长。2025 年浦发银行实现营业收入1739.64 亿元，同比增长1.9%，营收增速持平于9M25。具体来看，公司聚焦“五大赛道”，发挥区域优势，规模保持大个位数增长，同时公司稳步调优资产负债结构叠加存款挂牌利率下调，息差边际企稳，“量增价稳”下净利息收入同比增长5.0%，增速较9M25 提升1.1pct，有力支撑了营收保持小个位数增长。非息收入方面，资本市场持续活跃叠加公司发力财资金融赛道，2025 年末AUM 规模突破4.66 万亿，同比增长20.26%，托管、代理业务手续费实现了较好的增长，全年中收同比降幅较9M25 进一步收窄至0.4%。2025 年债券市场低位震荡，公司投资收益存在一定压力，全年实现投资收益193.93 亿元，同比下降33.45%。公允价值变动收益54.43 亿元，同比增长69.92 亿元，主要是衍生品公允价值提升，一定程度上缓解了其他非息压力。全年其他非息同比下降7.4%，小幅拖累营收。

    　　利润保持双位数增长，规模增长+拨备少提是主要正向贡献，息差降幅收窄，负向拖累程度减弱。浦发银行2025 年实现归母净利润500.17 亿元，同比增长10.5%，延续了双位数增长趋势。对业绩增长拆分可知，拨备计提、规模增长、营业支出为主要贡献因素，分别正向贡献净利润9.14%、5.58%、0.33%。

    　　息差变动、其他非息为主要拖累因素，分别负向贡献净利润2.2%、1.44%，其中息差的负向贡献较9M25 下降1.6pct，对营收的拖累程度进一步减弱。同时浦发银行ROE 企稳回升，2025 ROE 同比上升0.48pct 至6.76%。

    　　2、净息差基本企稳，负债端成本优化有力对冲资产端定价压力。2025 年浦发银行净息差为1.42%，同比持平，4Q25 净息差（测算值）为1.38%，季度环比下降9bps，同比上升6bps，息差呈现企稳态势。具体来看，受LPR 下调影响，浦发银行资产端定价仍有一定压力，2025 年生息资产收益率同比下降46bps 至3.11%。得益于存款挂牌利率下调，2025 年计息负债成本同比下降46bps 至1.74%，有力对冲了资产端定价压力。

    　　资产端，对公贷款贡献主要增量，扎实做好“金融五篇大文章”，锚定上海“五个中心”建设。预计资产端定价仍有下行压力，但降幅能有所收窄。2025 年浦发银行总资产同比增长6.6%，其中贷款规模同比增长5.8%。贷款结构上看，零售信贷需求尚未见明显改善的情况下，对公贷款贡献了信贷增长的主要增量，2025年浦发银行对公贷款、零售贷款规模分别同比增长12.9%、2.1%。信贷投向上来看，公司扎实做好“金融五篇大文章”，同时锚定上海“五个中心”建设。2025 年浦发银行科技贷款规模突破万亿，上海地区制造业贷款余额达568 亿元，普惠两增贷款、绿色信贷分别同比增长12.51%、23.95%。价格方面，受LPR 下调影响，2025 年对公贷款、零售贷款收益率分别同比下降46bps、77bps 至3.15%、3.99%，总贷款收益率下降53bps 至3.35%。此外，“资产荒”的背景下，浦发银行2025 年债券投资收益率同比下降39bps 至2.92%，资产定价仍有一定压力。展望2026 年，央行表示降息降准还有空间，全年政策利率或将继续下调，预计降息幅度小于2025 年，资产端定价仍处于下行通道中，但定价压力小于2025 年。

    　　负债端，存款定期化趋势延续，负债成本优化托底息差。公司2025 年负债同比增长6.2%，其中存款同比增长8.5%。存款期限结构方面，2025 年浦发银行活期、定期存款分别同比增长2.1%、12.5%。具体来看，截至2025 年末，浦发银行对公定期、零售定期存款占比分别同比增长1.86pct、0.38pct 至39.62%、22.93%，存款定期化趋势延续。价格方面，得益于存款挂牌利率的多次下调，2025 年浦发银行活期、定期存款成本分别同比下降40bps、45bps 至0.53%、2.19%，总存款成本同比下降38bps 至1.59%，主要是存款定期化部分对冲了存款挂牌利率下调的红利。但整体看，2025 年浦发银行资负两端利率基本实现同步调整，助力息差趋势基本企稳，展望2026 年，伴随着高成本存款到期续作，浦发银行存款成本有望进一步优化，托底息差。

    　　3．资产质量持续优化，风险抵补能力不断夯实。对公房地产风险加速出清，零售资产质量逆势改善。公司坚持风险“控新降旧”并举，持续加大存量不良资产处置力度，在严格的不良认定标准下，浦发银行4Q25不良率1.26%，同比下降10bps，季度环比下降3bps，自3Q23 以来已连续10 个季度下降，为2015 年以来最好水平。不良贷款额719.90 亿元，较上年末减少11.64 亿元，为2019 年以来最低水平，资产质量持续优化。

    　　从不良生成角度来看，公司4Q25 加回核销不良生成率（测算值）季度环比下降28bps、同比上升20bps 至0.83%，2025 年加回核销不良生成率（测算值）同比下降2bps 至0.87%。4Q25 拨备覆盖率季度环比上升2.7pct 至200.72%，风险抵补能力不断夯实。2025 年全年信用成本1.03%，同比下降4bps。前瞻性指标来看，浦发银行2025 年关注率、逾期率分别较1H25 下降6bps、1bp 至2.09%、1.89%，潜在风险边际改善。

    　　分行业来看，对公贷款不良率较同比压降13bps 至1.21%，其中制造业、批发零售、建筑业贷款不良率分别下行58bps、59bps、22bps 至0.87%、1.69%、1.67%；对公房地产不良率同比上升86bps 至3.36%，但占总贷款比重下行35bps 至7.01%，预计是公司主动加速出清存量的对公房地产风险。零售贷款不良率同比下行14bps 至1.47%，其中信用卡、消费贷不良率同比逆势大幅压降53bps、44bps 至1.92%、1.80%；按揭、经营贷不良率基本稳定，分别小幅变动+2bps、-1bp 至1.10%、1.69%，零售端资产质量逆势改善。

    　　4．持续做强“五大赛道”，打造差异化、特色化增长极。伴随着管理层更迭完成，公司明确聚焦科技金融、供应链金融、普惠金融、跨境金融、财资金融“五大赛道”，进一步发挥区域优势及自身传统对公业务优势。具体来看，科技金融方面，截至2025 年末，浦发银行科技金融贷款规模约1.05 万亿，服务科技企业超25.6 万户，服务全国科技企业上市公司超八成；供应链金融方面，全年在线供应链业务量7,871 亿元，同比增长194.8%，服务供应链客户37,408 户，同比增长97.8%；普惠金融方面，普惠两增贷款5,239 亿元，同比增长12.5%，客户数达50.98 万户，同比增长24.2%；跨境金融方面，全年跨境交易量4.49 万亿，同比增长44%，年末本外币贷款余额3,363 亿元，同比增长27%；财资金融方面，截至2025 年末，AUM 规模4.66 万亿，同比增长20.3%，赛道资产管理规模达3.36 万亿，同比增长23.66%。

    　　5. 投资建议与盈利预测：浦发银行2025 年营收保持小个位数增长，利润延续两位数增长，符合预期。伴随着管理层更迭完成，公司明确聚焦科技金融、供应链金融、普惠金融、跨境金融、财资金融“五大赛道”，充分发挥区域优势及自身传统对公业务优势，打造差异化、特色化增长极，规模实现大个位数增长。资产定价仍有一定压力，负债成本的持续优化下，净息差基本企稳。资本市场持续活跃下，中收降幅进一步收窄。同时浦发银行近年来严控增量风险，加强风控体系建设并优化信贷结构，资产质量持续优化，风险抵补能力不断夯实。重点领域方面，对公房地产风险加速出清，零售资产质量逆势改善，风险可控。ROE 企稳回升，资产质量不断优化下，公司盈利能力有望持续向好。展望未来，浦发转债转股完成后，资本短板已经补上，后续扩表空间及动力足，预计规模能够实现较好增长。负债端成本持续优化下，息差有望延续较好的趋势。伴随资本市场持续活跃，中收有望进一步向上修复。其他非息在今年低基数下压力不大，营收有望保持个位数增长，稳定资产质量下，利润或能延续双位数增长。预计2026、2027、2028 年营收增速为3.2%、4.3%、5.1%，利润增速为10.1%、10.3%、10.3%。当前股价对应26E 股息率为4.7%，对应0.44 倍26 年PB，估值受到经济复苏预期不足、市场情绪悲观等因素压制，配置性价比突出，维持买入评级。

    　　6、风险提示：（1）经济复苏进度不及预期，企业偿债能力削弱，资信水平较差的部分企业可能存在违约风险，从而引发银行不良暴露风险和资产质量大幅下降。（2）地产、地方融资平台债务等重点领域风险集中暴露，对银行资产质量构成较大冲击，大幅削弱银行的盈利能力。（3）宽信用政策力度不及预期，公司经营地区经济的高速发展不可持续，从而对公司信贷投放产生较大不利影响。（4）零售转型效果不及预期，权益市场出现大规模波动，影响公司财富管理业务。