事件描述

    　　2026Q1 营收增速1.4%（2025 全年增速1.9%），归母净利润增速1.5%（2025 全年增速10.5%）。

    　　事件评论

    　　利息双位数增长，投资高基数下滑，税率影响利润。1）2026Q1 利息净收入增速12.4%（2025 全年增速5.0%），2020 年以来首次修复至双位数以上增速，反映息差企稳回升+扩表同比提速。2）2026Q1 非利息净收入同比下滑16.7%拖累营收，其中手续费净收入增速-5.5%，可能受到银行卡等业务拖累，投资收益等其他非息收入同比明显下滑23.6%，去年同期债市波动，主动兑现浮盈造成高基数，今年在利息净收入增速回升情况下，基本没有兑现收益，2025H1 兑现AC 和OCI 收益金额达到约87 亿元，占全年比例高达95%，下半年基数因素消除。3）成本收入比、信用成本率同比下降，推动PPOP、税前利润分别增长4.3%、7.8%，但所得税率同比明显上升4.6pct 影响净利润增速。2023 年以来每年Q1 净利润基数压力最高，预计全年增速逐步回升。

    　　信贷投放今年更注重结构，息差预计企稳微升。2026Q1 总资产较期初增长2.2%，贷款增长2.2%，一季度增量同比少增，过去两年贷款增速增量在股份行中领先，预计今年更注重结构优化，预计全年增量同比接近持平。1）母行一般对公贷款较期初增长5.4%，预计投向聚焦“五大赛道”，长三角区域占一半以上增量。2）零售贷款受宏观环境影响预计仍然疲弱，拖累整体信贷增速。3）存款较期初增长3.5%，活期占比39.2%，环比上升2.0pct，2023 年以来首次出现存款活化趋势。测算2026Q1 净息差1.44%，较2025 全年回升2BP，去年以来净息差在股份行中率先企稳，推动利息净收入增速转正并持续上行。1）预计资产收益率降幅放缓，测算Q1 资产收益率较2025 全年下降18P（2025Q1同期降幅约33BP），考虑2025 年度对公贷款收益率已经下降至3.15%，预计对公贷款收益率基本企稳。2）负债成本率近年来高位下行，测算2026Q1 约1.53%，较2025 全年下降21BP，超过资产端收益率降幅，主要源于高息定期存款集中到期。

    　　资产质量指标继续改善，不良额降至2019 年以来新低。2026Q1 末不良率环比下降3BP至1.23%，2023Q4 以来连续10 个季度环比下降，关注率环比微升1BP，拨备覆盖率环比继续上升4pct 至205%，达到2016 年以来最高水平。预计Q1 不良净生成率较2025全年的1.10%小幅改善。由于比同业更早暴露并消化零售资产质量风险，2025 年末个人贷款不良率逆势改善；对公贷款不良率预计继续回落。2025 年末阶段三与不良金额的缺口收敛至67 亿元；债权投资的阶段三占比下降，减值准备对阶段三的覆盖率上升，预计未来非信贷减值的计提力度也将收敛，广义信用成本存在下降空间，支撑盈利增速回升。

    　　投资建议：Q1 末核心一级资本充足率9.0%，环比微升，近年来对公贷款扩张较快，资本消耗需求高，未来需要继续提升ROE，或通过高级法等方式精细化管理资本。今年以来受资金面因素影响股价充分调整，2026 年PB 估值0.39x，如果基数走低后预计全年净利润增速回升至7%~8%，则预期股息率约5.2%。中期维度内信用成本降低推动ROE 回升，盈利增速有望维持高于股份行均值，估值存在向上修复空间，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、信贷规模扩张不及预期；2、资产质量出现明显波动。