公司2022Q1 营业收入同比增加4.5%，同比减亏0.7 亿元，或主要受益于非航业务收入确认的增加及货邮吞吐量同增8.9%、成本管控超预期。4 月疫情散发阶段性冲击明显，公司航班量仅为去年同期约20%；近日本土局部疫情蔓延导致航班量进一步削减至两位数，期待局部疫情扰动出清后需求的快速反弹。三期工程有望2024~25 年投运，新增产能有望支撑在粤港澳大湾区的区位优势有望持续提升，期待国际线开放公司免税重回增长，同时有税奢侈品布局将进一步挖掘流量变现的潜力。我们给予公司目标价16 元，维持“买入”评级。

    受益于非航业务收入确认的增加及货邮吞吐量同增8.9%或推动公司收入同比增长4.5%，归母净利润减亏0.7 亿元、表现超预期。2022Q1 公司营业收入同增4.5%至12.4 亿元，归母/扣非净利润亏损0.83/0.91 亿元，同比减亏0.72/0.75亿元，净利润表现超预期。2022Q1 公司旅客吞吐量、飞机起降架次受广深地区疫情波动影响同比下滑20.4%、10.2%，同期营业收入的同比增加或主要受益于非航业务收入确认的增加及货邮吞吐量同增8.9%。近期受本土局部疫情蔓延影响，公司日均航班量削减至两位数，截至5 月2 日，白云机场已3 日无本土阳性病例，期待局部疫情扰动出清后需求的快速反弹。公司区位优势显著，预计口岸免税红利在国际线开放后仍将持续释放，公司免税或重回高增速，同时有税奢侈品布局将进一步挖掘流量变现的潜力。

    3 月经营数据大幅下滑，本土局部疫情阶段性冲击或延续至Q2，期待疫情扰动出清带来需求快速反弹。2022 年1-2 月公司国内线旅客吞吐量、飞机起降架次同比增长13.5%/11.8%，分别恢复至2019 年同期的61.8%、83.5%，或主要受益于今年春节期间的出行管控政策较2021 年春节有所放松。3 月因受到广深地区疫情影响，国内线旅客吞吐量、飞机起降架次同比下滑57.1%、47.2%，仅为2019 年同期的47.0%、63.3%。我们预计流量下滑导致公司航空性收入同比减少，公司着力非航业务的创收增长和潜力挖掘，2022Q1 营业收入实现同比4.5%的正增长。据航班管家数据，4 月以来受到多地区疫情扰动影响，白云机场航班量仅为去年同期的19.9%，执飞率降至18.5%。广州本土疫情导致公司4 月28日起日均航班量削减至两位数，我们预计Q2 公司经营压力仍存，期待疫情防控拐点到来、带来需求的迅速修复。

    Q1 公司营业成本同比减少0.7%，三费率同比下降1.6pcts，成本管控优于我们之前预期。公司持续压减成本费用规模、优化成本结构，推动降本创效，因业务量下滑公司2022Q1 营业成本同比减少0.7%，由于机场成本较为刚性，成本降幅显著小于流量降幅。同期三费同比减少12.1%，推动三费率同比下降1.6pcts至10.4%，其中管理费用同比下降0.12 亿元。公司投资净收益同比增长1000万，或主要受益于物流子公司等收益的同比增长。

    公司在粤港澳大湾区的区位优势有望持续提升，期待国际线开放公司免税重回增长，同时奢侈品入驻有望升级公司商业价值。公司粤港澳大湾区的区位优势突出，2021 年旅客吞吐量全国第1。三期工程有望2024~25 年落地，届时容量将达到9000 万人次，按疫情前规划，2025 年国际线旅客占比有望达到30%。

    公司2019 年免税客单件仅为上机的28.5%，随着品类不断丰富、T3 投产后免税面积扩充，公司免税收入有望重回高增速。目前公司拥有有税商业面积5.3万平方米，成立商业事业部统筹两个航站楼的规划招商，充分挖掘有税流量变现潜力。公司积极把握高端消费回流契机，引入高奢品牌LV，打造标杆项目，我们预计其有税奢侈品商业布局将持续推进。

    风险因素：局部疫情影响超预期；国际旅客吞吐量恢复缓慢；免税收入恢复低于预期。

    投资建议：公司2022Q1 营业收入同比增加4.5%，同比减亏0.7 亿元，或主要由于非航业务收入的同比增长以及公司持续推动降本创效。4 月各地疫情管控加强，公司航班量仅为去年同期约20%；近日本土疫情导致公司航班量进一步削减至两位数，预计Q2 公司经营持续承压，截至5 月2 日白云机场已连续3 日无本土阳性病例，期待局部疫情扰动出清后需求的快速反弹。三期工程有望2024~25 年投运，打开新一轮产能周期。国际线开放后，公司免税或重回高增速，同时有税奢侈品布局将进一步挖掘流量变现的潜力。我们下调公司2022/23/24 年EPS 预测至-0.04/0.34/0.57 元(原预测为2022/23 年0.11/0.59元，2024 年为新增EPS 预测)。考虑疫情前三年PB 估值中枢2.0，给予2023年2 倍PB 估值，对应一年内目标价16 元，维持“买入”评级。