核心观点：

    　　单季度归母净利润创历史新高。公司披露21 年中报，实现营收17.5亿元，同比+22.0%，归母净利润5.1 亿元，同比+25.6%。21 年公司计划实现利润总额11.7 亿元，21H1 已实现6.8 亿元，完成58.1%。

    　　21H1 收入增长主要有2 大推动，一是酒店经营好转，21H1 收入同比增长1.3 亿元，转负为正，二是商城运营进一步提效，20Q2 是商城受影响最大的季度，低基数叠加运营提效收入同比增长1.4 亿元。

    　　经营反转全面呈现。除酒店与商城外，公寓20Q3 开业属增量业务，出租率爬坡期租金水平持续改善，写字楼21Q2 租金同比转正，出租率进一步回升，公司4 大业态的经营在21Q2 呈现了经营全面反转。

    　　商城租金水平与出租率创历史新高。高奢消费东楼和一期表现依然强劲，且与20Q2 以来不同的是，二期、三期ab 也在持续走强，21Q2整体在租金水平、出租率都创历史新高。写字楼受疫情对经济复苏的影响，整体租金回升至疫情前95%的水平，平均租金受国贸东区新增供给影响仍在回落，主要是一期、二期两座老写字楼，但出租率有所回升，三期ab 则维持稳定。公寓、酒店与海外疫情和入境管控紧密相关，受疫情冲击最大，酒店2H1 收入2.3 亿元，恢复至疫情前最好水平67%左右。公寓重新开业后，出租率还在爬坡，21Q2 上升至32.7%。

    　　开支模型稳定，经营成本率仍有改善空间。国贸公寓竣工后，公司无重大资本开支，折旧与摊销水平趋于稳定 21H1 经营成本率33.9%，较20 年下降2.2pct。21H1 实现净现金额流入8.1 亿元，创历史新高。

    　　盈利预测与投资建议。预计21-22 年公司归母净利润分别为10.2/11.5亿元，公司4 大业态经营全面向好，我们给予公司22 年10XEV/EBITDA 估值，对应合理价值为24.30 元/股，维持“买入”评级。

    　　风险提示。新冠肺炎疫情发展超预期，平均租金及出租率下滑。