事件：上海机场发布2020 年度报告。2020 年营业收入43.03 亿元，同比下降60.68%，归母净利润-12.67 亿元，同比下降125.18%，扣非净利润-13.82亿元，同比下降127.72%。2020Q4 营收8.66 亿元，同比下降68.37%，归母净利润-5.29 亿元，同比下降151.1%，扣非净利润-6.34 亿元，同比下降161.24%。

    点评：

    受疫情影响，上海机场首次出现亏损。分收入来看，2020 年公司航空性收入17.27 亿元，同比下降57.7%，其中架次相关收入9.89 亿元，同比下降45.17%，2020 年浦东机场共保障飞机起降32.57 万架次，同比减少36.37%；旅客吞吐量3,047.65 万人次，同比减少59.98%；货邮吞吐量368.66 万吨，同比增加1.44%。非航空性收入25.76 亿元，同比下降62.45%，其中商业餐饮收入12.67 亿元，同比下降76.8%，公司公告2020 免税店租金收入11.56 亿元。其他非航收入13.08 亿元，同比下降6.39%，主要由于业务量下降致停车楼租赁以及桥载等配套收入同比减少所致。我们预计五一和暑期国内出行需求有望持续恢复，随着疫苗接种普及，国际旅客吞吐量有望逐渐恢复，公司经营收益有望持续改善。

    成本支出刚性，毛利率大幅下降。2020 年公司毛利率下降104.59pct 至-53.38%，主要系成本较为刚性，营收收入大幅下降所致。税金及附加为448.92 万元，同比下降55.4%，主要系公司教育费附加和印花税支出同比减少所致；财务费用-2.76 亿元，同比下降32.28%，主要系公司银行存款利息收入同比增加所致。

    随着国际旅客恢复，机场价值有望凸显。上海机场2020 年度免税店租金收入11.56 亿元，新的免税协议主要条款调整以国际客流为计算免税收入的主要依据。随着疫苗研发取得重大进展以及普及，国际客流有望逐渐恢复，我们认为机场还是坐拥最优质的客群。机场免税消费有其独特的消费场景，虽然疫情影响使得出入境旅客大幅减少，削减了机场渠道的销售额，但我们认为在疫情恢复之后，机场在免税渠道中仍然占据重要地位，届时有望谈判好2026 年的免税店合同，机场价值有望凸显。

    投资策略：我们下调盈利预测，预测公司2021-2023 年归母净利润为3.81亿元、39.58 亿元、45.35 亿元，维持“买入”评级。

    风险提示：宏观经济不及预期风险、疫情控制不及预期、时刻增长不及预期风险、消费者购买力下降风险、市内免税店分流风险。