事件:

    上海机场发布2022 年三季报：

    7 月底资产注入完成，虹桥公司及物流公司于本报告期起合并列示：

    业务方面，分浦东、虹桥两场来看：1）浦东机场2022 年第三季度完成航班起降5.65 万架次/yoy-27.52%， 旅客吞吐量424.68 万人次/yoy-41.33%，货邮吞吐量81.30 万吨/yoy-10.15%，分别达到2019 年同期水平的43.59%、21.57%、87.83%；2）虹桥机场2022 年第三季度完成航班起降3.95 万架次/yoy-28.28%，旅客吞吐量491.16 万人次/yoy-37.22%，货邮吞吐量4.85 万吨/yoy-49.34%。

    财务方面，公司前三季度实现营收41.29 亿元/yoy-32.06%；归母净利润-21.03 亿元/yoy-96.46%，扣非归母净利润-21.29 亿元/yoy-30.40%。其中3Q2022 实现营业收入16.03 亿元/yoy-19.06%；归母净利润-5.80 亿元/yoy-14.57%，扣非归母净利润-6.66 亿元/yoy-30.40%。

    投资要点:

    疫情散发干扰暑运表现，营收同比减少3.78 亿元伴随上海地区逐步解除静态管理叠加暑运需求旺季，7 月上海两场客流逐渐修复、8 月“虹桥+浦东”两场国内线客流环比上升95.16%。

    同时国际航线渐进恢复，下半年以来浦东机场国际线客流逐月上升，3Q2022 国际线客流为31.02 万人次，环比上升120.63%，相当于2019 年同期的3.11%。但国内多地自8 月下旬以来出现疫情反弹，9 月“浦东+虹桥”两场合计旅客吞吐量环比下降6.98%，3Q2022公司旅客吞吐量915.84 万人次/yoy-39.20%，相当于2019 年同期约3 成左右水平。

    在业务量下滑影响下，公司三季度营业收入同比减少3.78 亿元至16.03 亿元/yoy-19.06%。其中，免税店租金收入为0.97 亿元，测算3Q2022 公司客流调节系数×面积调节系数为2.31。

    成本表现相对刚性，3Q 亏损规模同比扩大

    利润端，受需求拖累以及机场成本表现相对刚性等因素影响，前三 季度虹桥公司及物流公司净利润合计同比减少6.18 亿元至-2.20 亿元。受此影响，公司前三季度归母净利润同比下降10.32 亿元至-21.03 亿元，其中3Q2022 归母净利润同比下降0.74 亿元至-5.80亿元。

    由于疫情影响超出预期，公司表示，对于虹桥公司过渡期间实现的3.78 亿元亏损金额，集团将以货币方式全额支付给上市公司。此外，物流公司于过渡期间实现的约0.89 亿元归母净利润也将由上市公司享有。

    重组落地资产并表，静待疫后需求恢复

    在疫情持续冲击影响下，公司业务复苏进程再受干扰，中短期仍面临较大经营压力。但上海机场作为流量平台本质没有变化，其自然垄断地位和长期成长空间也没有发生改变。伴随虹桥公司、物流公司以及第四跑道等核心资产顺利注入，公司长期存在的同业竞争问题得到有效解决，同时也将有助于上市公司扩大业务规模，增强疫情之下公司整体盈利水平和抗风险能力。

    在当下的机场模型中，免税仍是最具弹性的业务，公司业绩恢复仍高度依赖国际客流复苏。疫情进入第三年，近期多地对出行和防疫政策动态调整，国内防疫进入新常态。而伴随航班熔断政策的持续优化，国际线迎来恢复拐点，行业中长期起点正在开启。静待疫情阴霾消散国际客流回暖，持续看好公司长期投资价值。

    盈利预测和投资评级：公司资产注入顺利结束，综合考虑疫情及公司业务恢复进度，我们调整公司2022-2024 年营收分别为55.99 亿元、120.31 亿元、139.95 亿元，归母净利润为-26.36 亿元、19.10亿元、29.98 亿元，对应 2023-2024 年PE 分别为 89.32 倍、49.52倍。虽然目前仍受疫情影响，但上海机场核心枢纽地位没有改变，未来的成长空间也没有改变。同时，虹桥公司等核心资产顺利注入，疫情之下有望增强公司盈利水平和抗风险能力，维持“增持”评级。

    风险提示：疫情再度反弹，重大政策变动，基建进度不及预期，店铺招商不及预期，国际客流恢复不及预期等。