事件：上海机场发布2024 年年报及2025 年一季报。2024 全年，公司实现总营业收入123.69 亿元，同比增长11.97%；实现归母净利润19.34 亿元，同比增长107.05%。25Q1公司实现总营业收入31.72 亿元，同比增长4.72%；实现归母净利润5.19 亿元，同比增长34.53%，符合预期。

    客流量稳步复苏，上海机场2024 年经营持续增长。根据公司公告，24 年上海浦东机场旅客吞吐量达到7679 万人次，恢复至19 年同期的101%，同比2023 年增长41%，其中国内旅客吞吐量恢复至19 年同期的120%，同比2023 年增长18%；国际旅客吞吐量恢复至19 年同期的84%，同比2023 年增长117%；地区旅客吞吐量恢复至19 年同期的76%，同比2023 年增长20%。2024 年虹桥机场旅客吞吐量同比增长12.8%。

    一季度航空出行市场持续常态化，机场客流稳步提升，1-3 月上海浦东机场旅客吞吐量达到2026 万人次，恢复至 19 年同期的108%，同比2024 年Q1 增长11%，其中国内旅客吞吐量恢复至19 年同期的124%，同比2024 年 Q1 增长1.5%；国际旅客吞吐量恢复至19 年同期的98%，同比2024 年 Q1 增长30%；地区旅客吞吐量恢复至19 年同期的68%，同比2024 年 Q1 增长4%。

    24 年航空业务稳健增长，非航业务持续复苏。在航空运营数据持续提升下，公司航空性收入同比增长27.07%，占总收入比例为45%，较23 年占比提升。其中航班架次相关收入和旅客货邮服务收入分别同比增长16.5%以及35.7%。公司非航空性收入同比增长2.06%，其中商业餐饮收入同比-15.47%，主要受商业经营权转让收入减少影响。物流服务收入以及其他非航收入分别同比+13.32%以及+11.46%。

    上海机场一季度业绩稳步提升，归母净利润同比增长34.53%。公司一季度实现总营业收入31.72 亿元，同比增长4.72%；实现归母净利润5.19 亿元，同比增长34.53%。25Q1毛利率达到27%，同比+3.4 pct，利润增长主要来自于上海两场航空业务量同比增加，产能利用率持续提升下成本端基本稳定，以及股权投资收益增长。航空出行常态化恢复，带动广告、油料、免税商业等联营企业业绩增长，25Q1 公司实现投资收益2.1 亿元，同比增长70%。

    投资分析意见：随着航空出行的持续恢复，国际航线仍有进一步增长空间，机场产能利用率仍处于爬坡阶段。我们下调2025E 盈利预测为24.20 亿元（原值为76.83 亿元），大幅下调原因主要考虑新的免税合同条款变化及扣点分成模式的影响，调整扣点率假设为25%（原假设为42.5%）。新增2026-2027E 盈利预测为28.60/32.53 亿元，对应25-27年PE 为33x/28x/25x，根据DCF 绝对估值，假设未来永续增长率1%，EBIT margin 维持25%，测算公司目标价37.33 元，维持“增持”评级。

    风险提示：需求恢复不及预期、国际航线开拓不及预期、极端气候影响机场流量等