事件概述

    　　2021 年 3 月 23 日，公司发布 2020 年年度报告，公司全年实现营业收入 1694 亿元，同比减少 2.39%；归属于上市公司股东的净利润 45.65 亿元，同比增长 191.51%；基本每股收益 0.18 元。

    　　分析判断:

    火电空间受挤压全年业绩承压，新能源业务表现亮眼。

    　　2020 年，公司中国境内各运行电厂按合并报表口径累计完成发电量 4,040.16 亿千瓦时，同比下降0.24%；完成售电量 3,798.94 亿千瓦时，同比下降 2.14%，主要是 2020 年上半年受疫情影响，全国用电量有所下滑，叠加全国风电、光伏等新能源机组大幅投产，清洁能源消纳力度进一步加大，进一步挤占火电发电空间。电价方面，公司境内电厂含税平均结算电价为 413.63 元/千千瓦时，较上年同期（经重述）下降 0.83%，海外新加坡也出现市场电价下滑。由于全年售电量和售电电价双降，公司业绩承压小幅下滑。2020 年公司新能源业务增长亮眼，其中风电发电量 141.04 亿千瓦时，同比增长 25.68%；光伏发电量23.91 千瓦时，同比增长 72.54%，体现出公司顺应了电力绿色低碳发展的趋势，积极布局新能源业务，提升公司未来在新能源市场的竞争力。

    四季度煤价上行无碍全年成本降低，大额减值影响利润增速。

    　　2020 年，前三季度公司主要发电成本动力煤大幅下滑，即使在第四季度，动力煤价格出现快速反弹，公司优化采购策略，提前锁定优质低价资源，有效降低采购成本，全年采购均价同比下降 26.01 元/吨。此外，公司发挥区域布局优势，多渠道采购煤炭、稳定供应火电机组发电；同时公司拥有诸多港口及码头资源，提高集约化燃料管理水平，发挥淡储旺耗的功能，加速煤炭周转，进一步降低发电成本。2020 年，公司境内电厂售电单位燃料成本为 209.07 元/兆瓦时，同比下降 6.34%，增厚公司毛利。但公司 2020 年计提资产减值损失、信用减值损失共 62.34 亿元，同比增加 2.22 亿元，侵蚀净利润，特别在第四季度，公司归母净利润为-44.54 亿元，拉低全年归母净利润增速。

    装机结构进一步优化，市场化电量比例提升。

    　　2020 年，公司紧跟绿色低碳的发展政策，清洁能源比例不断提高，其中天然气发电装机容量达到 12244兆瓦，较 2019 年增加 1825 兆瓦；风电装机容量达到 8135 兆瓦，其中海上风电 900 兆瓦，分别较 2019 年增加 2232 兆瓦和 300 兆瓦；光伏发电机组装机容量达到 2,512 兆瓦，较 2019 年增加 1131 兆瓦。2021 年2 月，中国全国碳交易市场建立，虽然短期来说政府是为了搭建一个全国性的交易平台，完善碳交易体系，并未对企业造成大幅成本增长。但长期来说，在碳达峰、碳中和的目标下，火电发电企业未来成长空间受限，发电成本也将大概率增加，此时大力发展清洁低碳能源是实现能源结构转型，抢占市场先机，巩固市场地位的绝佳时机。此外，2020 年全年，公司结算市场化交易电量 2,214.05 亿千瓦时，交易电量比例为 58.33%，同比上升 1.93 个百分点。公司市场化交易电量比例逐年提升，有助于公司抵御政策导致的电价下滑风险，保障业绩未来的可持续增长。

    　　投资建议

    　　公司属于我国火电龙头企业，规模和装备优势明显，清洁能源装机占比不断提升。第四季度动力煤价格快速反弹，导致公司单季度成本上行，叠加公司大量计提资产减值损失，削减利润，全年利润增速受限。结合当前动力煤价格，我们预计 2021 年公司成本会小幅增加，同时火电空间将进一步受到挤压，我们下调 2021-2022 年业绩，新增 2023 年预测。2021-2022 年营业分别从 1810.10、1870.13 亿元下调至 1739.80 亿元和 1794.08 亿元，同比增速分别为 2.68%、3.12%，2023 年营业收入为 1835.71 亿元，同比增长 2.32%；归母净利润分别从93.69 亿元、102.13 亿元下调至 61.65 亿元、71.87 亿元，分别同比增长 35.1%、16.6%，2023 年归母净利润为75.27 亿元，同比增速 4.7%；EPS 分别为 0.39/0.46/0.48 元，当前股价对应 PE 为 12/10/10 倍，维持“增持”评级。

    　　风险提示

    　　1）成本端煤价事件性上涨；

    　　2）全国用电量不及预期；

    　　3）电价下行压力。