事件:

    华能国际发布2022 年半年报：2022H1 公司实现收入1168.69 亿元，同比增长22.68%；实现归母净利润-30.09 亿元，上年同期为44.5 亿元（调整后）。

    投资要点:

    电价上涨拉动Q2 收入同比增长14.2%。受疫情影响，2022Q2 虽然公司上网电量同比减少13.8%，但2022H1 平均上网电价同比增长20.7%，且同比增速较2022Q1 扩大1.2pct，拉动公司Q2 收入同比增长14.0%。

    Q2 燃煤业务亏损面环比扩大。2022Q2 公司归母净利润-20.5 亿元，亏损面较2022Q1 的-9.6 亿元环比扩大。其中，燃煤业务2022H1实现利润总额-90.6 亿元，上年同期为22.34 亿元，度电税前利润-0.054 元/千瓦时，上年同期为0.012 元/千瓦时。公司燃煤业务Q2亏损面环比扩大，我们认为一是Q2 煤价维持高位，2022H1 公司原煤采购单价同比上涨41.2%至840.27 元/吨；二是因为Q2 火电发电量同比下降17.7%。

    新能源业务成为业绩基本盘，2022H1 利润总额同比增长23%。

    2022H1 风电/光伏业务实现利润总额34.3/5.3 亿元，同比增长20%/43%，主要是因为两者上网电量分别同比增长30.6%/69.6%。

    2022H1 公司风电/光伏新增装机量为1.95/1.14GW，其中，海风新增装机1.15GW。

    存货创同期历史新高，经营性净现金流改善明显。2022 年6 月底，公司存货125 亿元，创同期历史新高，且仅次于2021 年底，我们认为或系今年部分地区迎峰度夏电力保供压力大（来源于上海证券报），公司加大燃煤库存所致。值得注意的是，在高存货的背景下，2022Q2 公司经营性净现金流116.8 亿元，同比增长49.7%，环比增长39%，改善明显，原因或有二：一是2022H1 新能源业务业绩快速增长，且其边际发电成本较低（来源于国家能源局），因此对公司的现金流贡献度或有提升；二是2022 年6 月底公司应收账款较2022 年3 月底减少92 亿元。

    盈利预测和投资评级：展望三季度，长协煤政策加严叠加进入用电旺季，公司业绩有望改善。维持盈利预测。预计公司2022-2024 年归母净利润分别为30.4/96.8/110.2 亿元，对应2022-2024 年PE 分别为34/11/10 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：政策推进不及预期；新增装机不及预期；煤炭价格大幅上涨；电价下调；行业竞争加剧等。