业绩大幅度高于我们预期

    　　华能国际公布1Q23 业绩：营业收入 652.7 亿元，同比+0.03%；归母净利润 22.5 亿元扭亏为盈（1Q22 亏9.56 亿元），大幅超出我们的预期。

    　　火电燃料成本如期缩减，一季度扭亏为盈。1Q23 境内电厂燃料成本340 元/兆瓦时，同比-5.82%，带动总营业成本同比-6.64%。受益于燃料成本下降，1Q23 燃煤利润总额-0.7 亿元（1Q22 -32.7 亿元），燃机利润总额3.26 亿元，同比+46%。1Q23 长协煤履约率75.7%，同比+7.7ppt；全年已签1.5 亿吨长协煤合同，覆盖95%的内贸需求。我们认为随着长协煤合同兑现好于预期及3 月现货价格下行，后续季度可能带来更大利润释放。

    　　新能源量利润总额同比+35.6%。1Q23 风电/光伏分别发电80.8/18.5 亿千瓦时，同比+29.1%/ +70.6%，发电量合计占比同比+1.42ppt 至9.3%；风电/光伏分别投产111/693 兆瓦，我们预计后续将加快投产以满足全年8GW 目标。

    　　大士能源利润端正向贡献。1Q23 大士能源税前利润9.7 亿元，同比+5.2 亿元。大士能源控制成本得当，1Q23 平均电价同比+74.9%至1,376 元/兆瓦时，而平均燃料成本仅同比+45.2%至762 元/兆瓦时，从而扭转此前颓势。

    　　财务费用削减超预期。1Q23 为21.3 亿元，同比-16.1%，其中利息支出同比-9.5%，资金成本3.33%，公司后续仍将用碳减排等工具降低资金成本。

    　　发展趋势

    　　1Q23 电价仍居高位，复工复产后营收增速仍可上行。1Q23 公司境内电厂平均上网电价518.7 元/兆瓦时，同比+3.3%；上网电量1,070 亿千瓦时，同比-0.66%，其中煤机发电同比-4.1%，系1 月社会用电需求较小所致。展望全年公司预计电价合同中年度长协占比约67%，未来市场电价波动对其综合电价影响有限，发电量在复工复产后或仍将有恢复，营收端具备上行空间。

    　　煤价下行趋势确定，火电盈利增长可期。1Q23 公司国内煤机用煤综合单价1,132 元/吨，同比-89 元/吨，环比-37 元/吨。我们认为二季度国内煤炭供需仍偏松，公司火电燃料成本仍将受益于国内煤价及进口煤价格下行。

    　　盈利预测与估值

    　　维持2023 年和2024 年盈利预测不变。采用归母普通股净利润口径：当前股价对应2023/2024 年A 股分别20.7x/15.7x P/E，H 股分别9.0x/6.9x P/E；A/H 股均维持跑赢行业评级和11.48 元/6.16 港元目标价，较当前股价20.1%/26.3%上行空间，2023/2024 年对应A 股24.8x/18.8x P/E，H 股11.4x/8.7x P/E。

    　　风险

    　　煤炭价格波动；上网电价下行。