事件描述

    　　2026Q1 营业收入增速35.3%（2025 年全年-5.4%，Q4 单季+3.9%），归母净利润增速-1.5%（2025 年全年-1.7%，Q4 单季+0.6%），利息净收入反转+投资收益低基数，推动营收高弹性增长。2026Q1 末不良率1.55%，较年初持平；拨备覆盖率146%，较年初提升3pct。

    　　事件评论

    　　贷款连续两个季度高速扩张，一季度增量接近去年全年。2026Q1 贷款较年初增长7.8%，单季度新增2000 亿元，已接近2025 年全年贷款增量。2025Q4 以来已经连续两个季度实现信贷高速扩张，反映新一届管理层推动治理改善，全行营销士气全面提升。预计一季度信贷增长仍以对公为主，投向继续聚焦绿色、科技、制造业等重点领域；区域结构持续向长三角等优质区域倾斜。此前在十四五期间明显控制信贷增速，保持审慎的规模扩张，当前重新加速投放，有望带动营收强劲增长，创造更多资源消化存量资产质量包袱。

    　　营收高增源于非息低基数，但更核心的是利息净收入反转。1）2026Q1 营收大幅增长主要源于去年同期债市深度调整，导致公允价值损失24.7 亿元，形成低基数，2025 年通过兑现存量债券浮盈的策略平滑增长压力，全年兑现AC 及OCI 投资收益90.3 亿，同比增长113%，随着后三个季度基数走高，预计全年的营收增速可能回落。2）利息净收入全面反转是营收加速的核心，2025 年利息净收入同比增长1.4%（此前连续四年下滑），2026Q1 增速显著加速至13.7%，核心是净息差回升+信贷加速扩张。2026Q1 净息差1.63%，较2025 全年显著回升7BP，主要负债成本降幅超过资产收益率降幅，测算Q1生息资产收益率较2025 全年下降19BP（2025Q1 降幅28BP），同时负债成本继续改善，测算Q1 计息负债成本率较2025 全年降幅21BP。全年考虑目前暂时不能排除LPR 降息的可能性，以及融资需求持续疲弱，保守预计全年净息差同比2025 年小幅降低。

    　　加信用减值计提消化不良，短期约束利润增速。营收增速反转的情况下，主动加大信用减值计提力度，推进存量资产质量包袱出清，Q1 信用减值计提金额同比增加58 亿元，金额达到115 亿远，增幅102%，用拨备变动及信用减值金额估算Q1 不良净生成率1.39%（2025 年度为1.47%），预计主要反映零售风险波动。2025 年末贷款的阶段三统计与不良贷款仍有108 亿缺口，未来需关注缺口收敛的趋势。非信贷资产方面，2025 年 末债权投资阶段三余额仍高于减值准备余额，预计未来两年仍需计提部分债权投资的信用减值。

    　　综合考虑存量风险仍处于出清进程中，预计今年全年仍将保持一定的减值计提力度，短期压制利润增速的弹性。但从中长期看，随着存量风险逐步消化、信贷结构向优质区域和对公客户倾斜，资产质量改善仍是后续估值修复的核心变量。

    　　投资建议：如果资产质量改善，关注超低估值修复。2025 年以来治理拐点推动规模提速、息差企稳回升、核心营收增速改善，但短期内利润增速仍将受到信用成本约束。预计未来随着存量风险逐步出清，减值对盈利的拖累将逐步收敛。2026 年预期股息率6.4%，位居A 股上市银行前列，股息率构筑安全边际，2026 年PB 估值0.31x，若未来资产质量拐点确立，估值修复弹性有望进一步释放，维持“增持”评级。

    　　风险提示

    　　1、信贷规模扩张不及预期；2、资产质量出现明显波动。