事件：

    　　公司发布2021 年半年报。公司上半年实现营收98.58 亿元，同比增长22.1%；实现归母净利润26.94 亿元，同比增长94.1%，符合我们预期。

    　　投资要点：

    　　上年电量低基数叠加今年电价向好，上半年业绩表现亮眼。2020 年上半年澜沧江流域来水严重偏枯，下半年汛期大幅转好，使得今年年初公司龙头水库水位较高，澜沧江流域梯级水电站蓄能同比增加，叠加来水同比改善，公司2021 年上半年发电量同比增加22.18%。

    　　公司上半年营收增速与发电量增速基本相当，倒推电价持平。但是2020 年同期来水严重偏枯，公司2020 年上半年平均上网电价较2019 年同期增长9.92%，公司今年上半年在来水显著改善情况下电价保持稳定，再次印证云南省电价回升逻辑。

    　　展望十四五，预计云南省电力供需持续趋紧，看好市场化电价继续回升。云南省当前电源结构中80%以上为水电，水电装机增速受资源禀赋限制显著，在今明两年乌东德、白鹤滩投产后，预计短期内鲜有增量；云南省风光资源质量较好，且有水风光一体化潜力，但是资源总量仍然不足；煤电受碳中和战略压制，且省内无优质煤炭资源。因此，云南省在“十二五”、“十三五”两轮水电大规模投产周期后，电力供需格局将处于长期边际趋紧状态，公司近年电价持续上涨以及云南省火电利用小时数持续回升即为表观结果。展望未来，随着云南省电解铝、多晶硅等高耗能在建产能持续投产，预计电力供需边际趋紧态势不可逆，公司电价有望持续受益。

    　　发改委近日完善电解铝阶梯电价政策，公司电价政策性压制因素减轻。国家发改委8 月27日发布《关于完善电解铝行业阶梯电价政策的通知》，指出严禁出台优惠电价政策，2022年1 月1 日起执行。该文件旨在鼓励电解铝企业使用非水可再生能源，但是文件亦提及“严禁对电解铝行业实施优惠电价政策，已经实施的立即取消”。过去几年云南在引进电解铝等高耗能产业时，电价优惠往往作为招商引资条件之一，此次文件明确严禁实施优惠政策，已实施的立即取消，有利于还原电力商品属性，移出公司电价上行的隐性压力。

    　　盈利预测：结合中报业绩，我们维持公司2021-2023 年归母净利润预测至65.74、71.78、76.56 亿元，当前股价对应市盈率分别为15、14 和13 倍。我们认为我国大型水电公司股价均呈系统性低估状态，碳中和目标下水电核心资产稀缺性日益凸显，多能互补空间广阔，维持“买入”评级。