核心观点：

    电价上浮+燃煤环比下降，2022Q1 业绩环比扭亏为盈。公司发布2022年一季报，实现营收288.16 亿元（同比-3.98%）、归母净利润6.17 亿元（同比-50.26%，2021Q4 亏损65.88 亿元）。营收同比下滑主要系受宁夏灵武及风光资产出表影响，Q1 售电量重述后同比-10.87%（为524.73 亿千瓦时）；剔除资产整合因素影响，售电量同比+1.98%。业绩环比扭亏为盈受益于：（1）2022Q1 公司上网电价达515.93 元/MWH（含税，环比2021Q4+10.13%），同时燃煤价格环比有所下降；（2）参股福新发展31%股权，投资收益达11.79 亿元（同比+518%）。

    经营性现金流实现净流入40 亿元，资产负债率降至65%。2022Q1 公司经营性现金流净流入40.40 亿元，环比大幅改善（2021Q4 为-123.67亿元）。同期资产负债率降至65.42%（2021 年末为66.39%）；毛、净利率环比均回正，分别升至1.83%、2.14%，盈利能力逐步恢复。

    煤炭保供稳价政策持续加码，火电业绩持续改善可期。近日，国家发改委召开煤炭中长期合同签订履约专题视频会，要求煤企严格按照不低于年度煤炭产量的80%签订中长期合同，严格落实中长期交易价格政策要求。伴随政策持续加码，我们预计公司长协煤比例得以提升，煤价有望继续下降，而电价上涨效应全年体现，故火电利润有望持续改善。

    盈利预测与投资建议。预计2022~2024 年归母净利润分别为26.41、35.22、44.05 亿元，按最新收盘价对应PE 分别为14.02、10.51、8.40倍。公司业绩拐点已现，火电盈利持续改善可期。参考同业估值水平，给予公司2022 年15 倍PE，对应4.01 元/股合理价值，对应H 股3.29港币/股合理价值（参考AH 股溢价比），维持“买入”评级。

    风险提示。煤价持续上行；利用小时不及预期；用电需求增速放缓等。