2022 年一季度业绩环比成功扭亏,煤价自高点回落、市场交易电价上涨和公司投资收益增加改善业绩;展望2022 年,考虑煤价虽有回落但仍处于较高水平,火电行业盈利能力料将修复但回报仍处于低位。预计公司2022~2024 年归母净利润为16.8/34.5/42.6 亿元,维持A/H 股4.30 元/2.90 港元目标价和“持有”评级。
一季度归母净利润6.17 亿元,符合预期。2022Q1 公司营业收入288.16 亿元,同比下降3.98%,归母净利润约6.17 亿元,同比下降50.26%,EPS0.04 元,同比下降59.6%。
可比口径发电量小幅增长,市场电溢价提升推高综合电价。2022 年一季度公司累计完成发电量560.77 亿千瓦时,比2021 年重述后数据同比下降10.62%,主要原因为公司于2021 年资产整合,灵武发电公司及风光电资产在2022 年不再纳入合并报表范围,剔除该因素影响,公司发电量同比增长2.09%;公司市场交易电量449.96 亿千瓦时,占总发电量85.75%,同比提升32.84 个百分点,受市场交易电量占比增加及市场交易电价大幅上涨影响,一季度平均上网电价515.93 元/兆瓦时,同比大幅提升22.93%。
毛利率出现改善,投资收益高增助力业绩。一季度公司收入288.16 亿元,同比小幅下降3.98%,主因为售煤业务减少影响;平均电价上涨一定程度上抵消了煤价上涨的影响,带动销售毛利率回归至1.83%,虽不及去年同期水平,但是与2021 年全年相比有所改善;投资收益11.79 亿元,同比增加9.88 亿元,主要原因是所投资的煤矿及新能源联营企业效益增长,一定程度缓解业绩下行压力;资产负债率65.42%,同比增长6.01 个百分点,主因为应付票据同比增加25.20 亿元;期间费用方面,管理费用同比减少0.77 亿元,彰显优秀管理能力。
煤价回落需要时间&市场电价格上涨,火电行业盈利能力料将修复但回报仍处于低位。煤价方面,政府正通过政策引导煤价回落,明确煤炭长协价格区间限制在570-770 元/吨,并于今年5 月1 日起实施,我们预计新长协机制执行后将带动煤价有所回落,但考虑供需仍然偏紧,预计煤价距离回落到合理区间仍需较长时间;电价方面,公司积极参与市场交易,高电价有望延续;整体来看,火电行业盈利能力已经从去年的极端亏损开始修复,但行业盈利或将长期在底部徘徊。
风险因素:燃料成本大幅上涨;市场交易电价大幅下降;利用小时不及预期。
投资建议:考虑2022Q1 业绩符合预期,我们维持公司2022~2024 年EPS 预测0.08/0.26/0.35 元,公司当前股价对应2022~2024 年PB 为1.0/0.9/0.8 倍,H 股股价对应2022~2024 年PB 为0.6/0.6/0.5 倍。火电重资产运营且行业处于稳定状态,适宜采用PB 估值方法,公司A/H 股历史PB 估值区间中枢分别为1.0/0.6 倍,考虑公司盈利能力已经自底部向上修复,我们参考公司历史估值中枢分别给予A/H 目标PB 分别为1.0/0.6 倍,对应目标价分别为4.30 元/2.90 港元,维持“持有”评级。