投资要点：

    　　事件：公司发布2022 年半年度报告。22H1 公司实现营收495.45 亿元，同比下降8.99%；归母净利润16.45 亿元，同比下降51.22%；扣非后归母净利润12.88 亿元，同比增加20.58%，符合预期。

    　　投资收益抵消火电亏损，扣非归母净利同比增加20.58%。公司22H1 营收大幅下滑系煤炭贸易量减少及上年新能源资产整合后，风、光电资产本年不再并表的影响。截至2022年6 月，公司控股装机容量约为5341 万千瓦，其中燃煤/燃气/水电分别为4236/859/246万千瓦。一方面，煤价、气价较去年同期上涨，公司燃料成本大幅提升，其中入炉标煤单价为1179.86 元/吨（yoy +38.22%）；另一方面，公司于21H1 处置华电宁夏灵武发电等公司股权，获得38.34 亿元投资收益，使得21H1 归母净利基数较高。在此二者作用下公司2022H1 归母净利润同比下降51.22%。截至2021 年底，公司主要参股新能源龙头华电新能（持股31.03%）、华电集团旗下核心煤炭企业华电煤业（持股12.98%），2022H1公司联合营投资收益28.95 亿元，其中22Q1/22Q2 分别为11.77/17.18 亿元，联合营投资收益抵消了公司火电业务带来的亏损，录得扣非后归母净利12.88 亿元（yoy +20.58%），其中22Q1/22Q2 扣非归母净利分别为4.5/8.38 亿元，归母净利润与扣非归母净利差值主要为政府经营性补贴。

    　　22H1 火电电量受疫情拖累，长协比例提升预期下22Q3 有望扭亏。22H1 公司实现上网电量935.24 亿千瓦时（yoy -5.02%），电量下滑主要系疫情影响，预计未来疫情影响消退公司电量有望好转。22H1 公司实现平均上网电价0.5181 元/千瓦时（yoy +21.94%），其中22Q1 平均上网电价0.5159 元/千瓦时（yoy +22.93%），22Q2 平均上网电价为0.5208 元/千瓦时（yoy +23.47%），电价维持高位涨幅且持续好转，我们猜测公司上网电价提升一方面由于自2021 年10 月煤电市场电价放开叠加公司市场化电量逐步提升，另一方面是因为公司火电机组主要位于山东以及东部沿海发达地区，用电需求旺盛、电力供给仍旧紧张。2022 年6 月底，国务院副总理韩正强调要加强监督管理和检查问责，确保抓好电煤中长期合同履约；同月全国煤炭交易中心对长协煤量价提出严格要求，明确“欠一补三”惩罚机制。我们预计在持续的大力度严控煤价政策下，由于公司进口煤极少，若限价内长协煤比例持续提升，则综合入炉煤价有望进一步下降，若公司电价维持不变，22Q3 火电有望扭亏并持续改善。

    　　参股华电新能发展新能源，抽水蓄能打开成长空间。2021 年6 月，集团明确十四五新增新能源装机7500 万千瓦，并确立福新发展为集团唯一新能源业务发展平台，将集团新能源整合进福新发展中，公司于2021 年下半年通过注入旗下全部新能源资产以及现金认购福新发展37.19%股份（后被稀释至31.03%），2022 年3 月福新发展更名为华电新能。

    　　截至2021 年底，华电新能新能源控股装机共2724 万千瓦，其中风电/光伏分别为2058/666 万千瓦，为国内第一大新能源平台。2021 年华电新能实现归母净利润72.3亿元，公司获得投资收益22.43 亿元。华电新能作为集团旗下唯一新能源发展平台，将承担集团十四五新能源计划主要责任，公司持有华电新能大额股份，有望通过多能互补方式与华电新能协同发展，并获取投资收益。另一方面，公司目前已在浙江、湖北、湖南、广东、山东、安徽、江西等区域开展抽水蓄能项目部署，其中在浙江、湖北、湖南和广东的4 个项目已经开始进入了可研阶段，装机容量约300 万千瓦。公司列入“十四五”和“十五五”项目储备和规划中、落实开发权的项目约1002 万千瓦。我们认为，在新型电力系统大背景以及两部制电价政策支持下，抽水蓄能有望加速发展，公司水电装机将迎来飞跃式发展，成为重要业绩增量。

    　　盈利预测与评级：结合半年度业绩以及当前煤价，我们维持公司2022-2024 年归母净利分别为46、61、71 亿元，当前股价对应PE 分别为13、10 和8 倍，公司承诺2020-2022年以现金方式分配的利润原则上不少于当年可分配利润的50%，且不低于人民币0.2 元/股。假设公司2022 年延续2020-2021 年0.25 元/股的分红，对应股息率为4.3%，安全边际十足，维持“买入”评级。

    　　风险提示：煤价持续处于高位，华电新能新能源发展不及预期。