本报告导读：

    　　3Q22 参股资产拖累，业绩不及预期，主业释放改善信号。

    　　投资要点：

    　　维持“增持” 评级：下调22 年EPS 至0.34 元（前值0.43 元），维持23~24 年EPS 0.57/0.65 元，预计22~24 年BPS 6.40/6.69/7.01 元，给予22 年1 倍PB，下调目标价至6.40 元，维持“增持”评级。

    　　3Q22 业绩低于预期。3Q22 公司营收301 亿元，同比+27.0%；归母净利润6.8 亿元，同比/环比+23.7/-3.5 亿元，业绩低于我们预期。

    　　电量大增摊薄固定成本，电价基本稳定。3Q22 公司上网电量631 亿千瓦时，同比/环比+18.8%/53.8%，其中：火电上网电量597 亿千瓦时，同比/环比+9.0%/55.4%，我们推测电量大增对固定成本摊薄明显，在煤炭成本改善不及预期情况下，对业绩提升有正向贡献；水电上网电量34.3 亿千瓦时，同比-9.7%，主要与位于四川水电厂来水偏枯等因素有关。3Q22 公司平均含税上网电价0.514 元/千瓦时，同比/环比+25.3%/-1.2%，我们预计电价环比下降与季节性电量结构变化有关。

    　　投资收益回落拖累业绩，主业释放改善信号。3Q22 公司毛利率/净利率3.6%/2.3%，环比+2.3/-2.2 ppts。我们认为公司并表火电主业盈利改善，带动毛利率环比提升；净利率下滑主要与参股投资收益环比减少有关：3Q22 公司对合联营企业投资收益10.4 亿元，环比-39.8%。

    　　我们推测，公司参股华电新能及参股煤炭企业等投资收益可能环比回落。若剔除投资收益影响，3Q22 公司利润总额约-3.3 亿元，环比+6.0亿元，主业持续改善方向明确。

    　　风险提示：煤价超预期上涨、煤-电价格传导机制推进低于预期等。