事件：2024年3月 24 日晚，中国石化发布 2023 年年度报告。2023 年公司实现营业收入32122.15 亿元，同比下降3.19%；实现归母净利润604.63亿元，同比下降9.87%；实现扣非后归母净利润606.92 亿元，同比增长4.71%；实现基本每股收益0.51 元，同比下降7.85%。公司资产负债率为52.70%，同比+0.79pct。公司扣非后加权平均净资产收益率为7.61%，同比-0.28pct。

    　　点评：

    　　石化龙头经营稳健，核心板块业绩向好。从公司经营业绩上看，虽2023 年全年归母净利润同比有所下行，但其扣非净利润同比增长，主要系公司2022 年转让上海赛科股权收益人民币 137 亿元，而2023 年无此影响，叠加计提矿业权出让收益人民币 74 亿元，导致利润端受一定影响。从公司核心业务经营情况来看，根据我们测算，2023 年公司勘探开发、炼化及营销板块合计实现854.74 亿元经营收益，同比增长12%，其中上游勘探开发板块受油价中枢回落影响，利润同比有所下滑，但受益于公司增储上产及降本增效，上游板块业绩仍有弹性空间；下游炼油板块效益提升与化工板块减亏较为明显，营销及分销板块稳健运行，有效增厚了公司经营收益，核心板块经营业绩持续向好。

    　　增储上产+降本增效，勘探开发业务基础持续夯实。2023 年原油价格维持高位震荡，布伦特原油均价82.49 美元/桶，同比-16.72%。公司原油平均实现价为3962 元/吨，同比下降10.9%，较国际油价降幅偏窄。在增储上产方面，2023 年公司油气产量当量为5.04 亿桶，同比增长3.1%，其中原油、天然气产量分别同比+0.1%、+7.1%，有效实现了“稳油增气”战略目标。在降本方面，2023 年公司油气现金操作成本为人民币 755.2 元／吨，同比降低 2.3%。2024 年公司计划生产原油2.79 亿桶，生产天然气13797 亿立方英尺，上游业务基础持续夯实，叠加公司降本增效推进，业绩弹性有望持续释放。

    　　着力生产结构调整，炼化业务经营效益大幅改善。炼油板块，2023 年公司炼油板块实现经营收益206 亿元，同比增长68.8%。2023 年，国内防疫政策优化调整，各项商业活动恢复，一定程度上提振了成品油市场需求，据发改委统计，成品油表观消费量为 3.85 亿吨，同比增长11.8%。公司根据市场需求积极调整生产结构、产品国内外销售结构，实现全年加工原油2.58 亿吨，同比增长 6.3%，其中煤油产量同比增长 60.7%。化工板块，2023 年化工行业下游需求整体仍显疲软，叠加行业供过于求不利形势延续，公司化工板块仍出现亏损，但受成本端压力缓解及公司成本压降，公司化工板块亏损60 亿元，同比大幅减亏81 亿元。我们认为，当前居民出行常态化，同时民航客运量仍有一定修复空间，成品油需求有望保持坚挺；而受国内地产端疲软，叠加行业供需矛盾等因素影响，化工板块景气度静待修复。

    　　资本开支结构优化，聚焦增储上产及炼化资产创效能力提升。我们比较了2023 年与2024 年公司的资本开支情况，2024 年公司勘探开发、炼油、化工、营销及分销板块资本开支占比分别为45%、14%、26%、11%，相较于2023 年，勘探开发及化工仍为公司资本开支主力。我们认为，公司加大“深地工程”、页岩油气等领域勘探力度，增加优质规模储量，有效推动了增储上产规模和原料资源保障；炼油化工资产作为中石化核心竞争优势，未来有望推进低成本“油转化”，加大“油转特”力度，持续提升炼化资产创效能力。

    　　提质增效重回报，公司价值进一步凸显。公司2023 年度末期合计拟派发现金股利为238.7 亿，加上2023 年中期已派发现金股利，全年股利为每股0.345 元，此外公司回购A 股股份及H 股股份支付的总金额分别为人民币8.16 亿元及港币16.46 亿元（均不含交易费用），公司2023 年全年实现现金分红比例为72.1%，较2022 年提升1.3pct。按照2024 年3 月22 日收盘价对应A 股、H 股股息率分别为6%、8%。

    　　我们认为，公司作为国内石化央企龙头，在持续夯实高质量发展同时亦注重股东回报，进一步凸显了公司长期投资价值。

    　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026 年归母净利润分别为684.11、721.13 和754.22 亿元，归母净利润增速分别为13.1%、5.4%和4.6%，EPS（摊薄）分别为0.56、0.59 和0.62 元/股，对应2024 年3 月22 日的收盘价，2024-2026 年PE 分别为11.03、10.47和10.01 倍。我们看好公司行业龙头及全产业链优势，叠加公司降本增效与股东回报有效提升，公司未来业绩成长性与投资价值有望得到凸显，我们维持公司“买入”评级。

    　　风险因素：原油价格大幅波动风险；公司新建产能投产不及预期的风险；下游需求修复不及预期的风险；新能源汽车销售替代风险