公司发布2025 年报，2025 年，公司实现营业总收入27836 亿元，同比-9%，实现归母净利润318 亿元，同比-37%。2025Q4 单季，公司实现营业总收入6701亿元，同比-5%，环比-5%，实现归母净利润18 亿元，同比-70%，环比-79%。

    　　点评：

    　　一、炼化景气下滑25 年业绩承压，现金流显著改善

    　　2025 年，国际油价震荡下行，布油现货均价为68.19 美元/桶，同比-14.6%。

    　　境内天然气需求保持增长，全年境内天然气消费量同比增长2.9%；境内成品油需求主要受到可替代能源影响，消费量同比下降4.1%，其中，汽油同比下降4.5%，柴油同比下降5.6%，煤油同比增长4.4%；境内主要化工产品需求保持增长，境内乙烯当量消费量同比增长8.5%，PX 表观消费量同比增长1.3%，合成树脂、合成纤维、合成橡胶三大合成材料表观消费量同比分别增长5.4%、4.2%和4.8%。

    　　基础石化原料产能同比增长10.2%，但新增消费难以抵消新增供应压力，整体化工毛利持续下降。公司全面统筹生产经营，推进区域优化，深化挖潜增效，生产经营保持平稳，全年经营活动现金流净额1625 亿元，同比+8.8%。

    　　2025 年，公司上游业务受油价同比下跌影响，实现息税前利润487 亿元，同比-18.4%。炼油业务受副产品盈利能力提升影响，实现息税前利润94 亿元，同比+80.1%。受成品油需求下滑影响，营销及分销业务实现息税前利润132 亿元，同比-40.7%。化工行业景气度触底，公司化工业务实现息税前利润-168 亿元，同比增亏51 亿元。2025 年因部分产品市场价格波动、个别生产装置停工或亏损等原因，公司计提减值准备合计132 亿元，其中固定资产减值准备59 亿元，减值准备事项使公司2025 年归母净利润减少127 亿元。

    　　二、分业务解读：上游盈利能力高位运行，炼化受行业景气度低迷影响

    　　1、上游加强“增储上产”，油气当量产量同比增长1.9%

    　　2025 年，公司上游板块实现息税前利润487 亿元，同比-18.4%，主要由于油价同比下跌。2025 年，公司原油实现价格64.7 美元/桶，同比下降9.8 美元/桶，天然气实现价格8.4 美元/千立方英尺，同比下降0.6 美元/千立方英尺。2025年公司勘探开发取得积极进展，油气当量产量同比增长1.9%，其中国内原油产量256 百万桶，同比+0.7%，天然气产量413 亿方，同比+4.0%。公司积极降本增效，25 年油气现金操作成本为14.5 美元/桶，同比下降0.2 美元/桶。

    　　2、炼油需求下滑，副产品盈利能力增强助力盈利同比增长

    　　2025 年，公司炼油板块实现息税前利润94 亿元，同比+80.1%，主要由于硫磺、石油焦等炼油副产品毛利大幅好转，抵消了进口原油采购升水和运费维持高位的影响。2025 年，公司加工原油25033 万吨，同比-0.8%，生产成品油14895万吨，同比-3.0%，其中，汽油产量同比-2.4%，柴油产量同比-9.1%，煤油产量同比+7.3%。25 年公司炼油毛利为6.3 美元/桶，同比上升0.5 美元/桶，现金操作成本为4.1 美元/桶，同比上升0.1 美元/桶。

    　　3、销售业务加快转型，LNG 和充电业务快速发展2025 年，公司销售板块实现息税前利润132 亿元，同比-40.7%，主要受国内新能源替代加速以及油价下行带来库存减利等因素影响。公司充分发挥网络优势，巩固油品市场份额，车用LNG 经营量和充电量同比大幅增长，不断提升非油业务经营质量。2025 年，公司成品油总经销量22902 万吨，同比-4.3%，其中境内成品油零售量11016 万吨，同比-2.9%，境内成品油直销分销量6740 万吨，同比-2.9%。2025 年公司非油业务实现利润45.35 亿元，同比-3.9%。

    　　4、化工景气度触底，化工分部增亏

    　　2025 年，公司化工业务息税前利润-168 亿元，同比增亏51 亿元，主要受新增产能快速释放、化工产品毛利收窄，以及部分装置减值损失等因素影响。公司大力降本减费，提升有边际效益的加工负荷。持续推进原料轻质化、多元化，优化装置运行，调整产品结构，加大新产品、高附加值产品开发力度。2025 年公司乙烯产量为15279 万吨，同比+13.5%，化工单位完全加工成本为1238 元/吨，同比下降123 元/吨。

    　　三、25 年度分红比例提升，股份回购持续回报股东

    　　公司拟每股派发2025 年末期现金股利0.112 元（含税，下同），2025 年度末期公司合计拟派发现金股利135.44 亿元，加上2025 年中期已派发现金股利每股0.088 元，全年股利每股0.2 元，前述现金股利对应的现金分红的比例按中国企业会计准则口径为76%，较2024 年度派息率69%显著提升。公司2025年度回购A 股股份及H股股份支付的总金额分别为5.00 亿元及11.53 亿港元（均不含交易费用），据此，公司2025 年度全年现金分红的比例（包括集中竞价方式回购股份的金额）按中国企业会计准则为81%。公司维持高分红政策，回购增持工作稳步推进，彰显投资者回报价值，以及对公司未来发展前景的信心。

    　　四、公司将构建“一基两翼三链四新”格局，深化改革与科技创新

    　　2026 年，公司将全面开启二次创业新征程，推进高质量发展，实施创新驱动、转型升级、资源保障、市场开拓、成本领先、开放合作六大战略，加快构建以能源资源为基础、炼油化工为两翼、成品油天然气化工品三大销售为牵引链条、新能源新材料新业态新赛道为新增长极的“一基两翼三链四新”产业新格局，持续完善科学规范高效的现代企业治理体系，全力建设世界领先现代化能源与化工公司。公司深化改革提质增效，加强创新驱动提升企业内在价值，随着“十五五”期间国内化工景气度整体向好，公司有望充分受益。

    　　盈利预测、估值与评级

    　　25 年成品油需求持续下行，化工景气度复苏不及预期，我们下调公司26-27年盈利预测，新增28 年盈利预测，预计公司26-28 年归母净利润分别为403（下调12.9%）、471（下调8.4%）、556 亿元，对应的EPS 分别为0.33、0.39、0.46 元/股。公司坚守长期主义，前瞻性布局新能源、新材料业务，未来随着化工行业景气度整体向好，公司新产能逐步投产，新能源领域布局落地，业绩有望增厚，我们看好公司长期成长前景，因此维持A 股和H 股的“买入”评级。

    　　风险提示：原油价格下行风险，成品油和化工品景气度下行风险。