事件：公司发布2023 年中报。公司2023 年上半年实现收入718 亿元，同比增长76.0%；归母净亏损29 亿元，较上年同期亏损（115 亿元）减少86 亿元；扣非净亏损40 亿元，较上年同期亏损（118 亿元）减少78 亿元。其中Q2 实现收入378 亿元，环比增长10.9%；归母净亏损9.8 亿元，环比Q1 亏损（19 亿元）减少9.2 亿元；扣非归母净亏损为18.0 亿元，环比Q1（亏损21.6 亿元）减少3.7 亿元。

    　　疫情影响逐步消退，公司经营数据持续修复。2023 年上半年，多重负面影响逐步消退，民航市场明显回暖。公司2023 年上半年ASK（可用座公里）同比增长92.0%，恢复至2019 年同期的86.8%，其中国内航线ASK 较19 年同期上涨13%，国际航线、地区航线ASK 分别恢复到19 年同期的30%、43%。2023 年上半年公司综合客座率为75.8%，同比增加11.4pct，较19 年同期减少6.9pct。

    　　客公里收益微增，客运收入大幅回升。23 年上半年公司客公里收益约0.5586元，同比增长约1.0%，较19 年同期增长16.8%；其中国内航线同比增长12.2%，较19 年同期增长4.9%；国际航线同比下降70.4%，较19 年同期增长74.8%；地区航线同比下降58.0%，较19 年同期增长25.9%。综合量价影响，公司23年上半年实现客运收入610 亿元，同比增长128%，较19 年同期下降7.1%。

    　　油价正面贡献有限，毛利率较19 年同期仍有差距。2023 年上半年公司主营业务成本同比增长35.3%，其中航油成本同比增长58.4%，主要是由于公司生产恢复、加油量同比增加；油价方面，上半年国内航空煤油出厂均价约6510 元/吨，同比小幅下降2.8%，但仍处于历史相对高位（参考2019 年~2021 年同期均价区间3438~4912 元/吨），对公司成本端的正面贡献有限。公司2023 年上半年毛利率为5.99%，较去年同期由负转正，较2019 年同期下降5.15pct。

    　　汇率大幅波动影响公司盈利修复速度。今年以来人民币汇率出现较大波动，特别是Q2 人民币兑美元汇率中间价从3 月底的6.8717 贬值到6 月底7.2258（贬值幅度约5.1%），导致公司23 年H1 产生汇兑净损失13.5 亿元。受此影响，在行业需求快速恢复的背景下，公司23 年Q2 财务费用环比增长3 倍以上，净利润仍出现亏损。假设其他条件不变，以22 年底财务数据测算，23 年Q2 的汇兑损失约14.9 亿元；扣除汇率影响后，我们预计公司Q2 已实现扭亏。

    　　投资建议：国内航空需求恢复，公司运营数据快速回升，23 年Q2 亏损大幅收窄；暑运旺季航空出行量价齐升，公司盈利有望进一步修复；明年海外航线供需的完全恢复，也将充分释放公司盈利弹性。我们维持公司23-25 年净利润预测分别为20 亿、71 亿、91 亿；维持公司A 股、H 股“增持”评级。

    　　风险提示：宏观经济大幅下滑导致行业需求下降；中美贸易摩擦持续发酵，人民币汇率出现巨幅波动；原油价格大幅上涨。