事件：公司2021H1 实现营业收入377 亿元（YoY+41%），归母净利润122 亿元（YoY+37%），加权平均ROE 6.52%（YoY+1.45 pct.），EPS 0.94 元（YoY+34%）。

    　　我们认为亮点包括：（1）公司代销金融产品收入同比翻番；（2）投行IPO 规模翻3 倍有余；（3）两融业务量价齐升，信用减值计提步伐明显放缓，同比-66%。

    　　（4）大宗商品业务贸易销售收入同比+176%至71 亿元。

    　　整体来看：（1）杠杆倍数较去年底的4.59 倍提升至5.02 倍，高于行业3.32 倍的水平；（2）上半年ROE 再创2016 年以来半年最高水平，年化后达13.04%，同期证券行业为7.68%。（3）除自营外各项业务均同比增长，信用、资管增速最快。

    　　（4）测算融资成本3.38%，较2020 年的3.23%略有上行，资金业务整体年化收益率4.6%，去年同期为4.7%，略有下滑。

    　　轻资产业务——经纪业务收入优化，IPO 规模大增，主动管理转型持续推进（1）经纪业务收入67 亿元，同比+35%，代销金融产品收入翻倍。21H1 全市场日均股基交易额9808 亿，同比+21%，公司市占率较2020 年提升0.36pct 至7.00%，估算佣金率2.6%%，略高于行业（2.5%%）。公司实现代销金融产品收入14.28亿元，同比+104%，对经纪业务收入贡献度进一步由2020 年的18%提升至21%，另外公司200 万元以上资产财富客户数量14 万户，资产规模1.7 万亿元，较去年末分别+11%、15%，财富管理转型成效显现。

    　　（2）投行业务收入33 亿元，同比+49%。21H1 公司IPO 规模377 亿元（YoY+278%），市占率17.88%（YoY+10.7pct）;再融资规模1046 亿元（YoY-14%），市占率18%（YoY-5.8pct）；债承规模6638 亿元（YoY+18%），市占率13%（YoY+0.33pct）。

    　　公司IPO 规模大增，市场排名回升至行业第一。

    　　（3）资管业务收入56 亿元，同比+69%。资管业务对公司营收贡献度达14.8%，较2020 年基本持平。具体看券商资管板块，截至21H1，公司管理资产规模13910亿元，较去年底2%，主动管理规模10526 亿，较去年底+11%，管理费同比+106%至17.8 亿元。另外旗下公募基金华夏基金实现净利润10.5 亿元，同比+40%，利润贡献度为5.3%（2020 年为6.7%）。

    　　重资产业务：自营投资相对稳健，两融量价齐升（1）自营业务收入114 亿元，同比-3%。截至2021Q1，公司金融资产规模5274亿元，较去年底+8.5%，占自有总资产56%，其中固收类资产较去年底+26%至2400亿元，权益类资产-7%至1626 亿元。测算投资收益率2.6%（去年同期为2.9%）。

    　　（2）信用业务收入23 亿元，同比+187%。信用业务大幅增长预计主因两融业务量价齐升。截至21H1 全市场两融1.78 万亿，较去年底+10%。公司两融规模1190亿元，较去年底+7.1%，市占率6.7%。估算公司两融利差5.14%，较去年同期+0.75pct。公司继续压降股票质押业务规模至283 亿元，较去年底-11%。信用减值损失同比-66%至0.5 亿元，风险进一步出清。

    投资建议： 买入-A 投资评级。我们预测2021-2023 年公司EPS 分别为1.42/1.50/1.91 元。公司作为行业龙头，综合实力强劲，财富管理转型持续推进，另外公司拟募资280 亿进一步打开业务发展空间。维持买入-A 评级，给予目标价31元，对应估值2xPB。

    　　风险提示：全球疫情防控效果不理想/衍生品做市对冲风险/政策变化风险