核心观点：

    　　全年业绩符合预期。三一重工披露25 年财报，25 年实现收入897 亿元，同比+14%；实现归母净利润84 亿元，同比+41%；毛利率同比+1.1pct 至27.5%，净利率同比+1.7pct 至9.5%。其中，25Q4 实现营业收入236 亿元，同比+17.8%；实现归母净利润12.7 亿元，同比+14.9%，毛利率同比+6.2pct 至27.3%，净利率同比-0.3pct 至5.3%。

    　　海外国内共振复苏，非挖增速相对更快。分区域看，25 年公司国内、海外营业收入分别为559 亿元、314 亿元，分别同比+15%、+15%，海外收入占比为62%，海外结构性看，非洲同比+55%>亚澳同比+16%>美洲同比+9%>欧洲同比+1.5%，欧洲增速较慢主要系俄罗斯市场影响。分产品看，25 年桩工机械同比+36%>路面机械同比+25%>起重机械同比+19%>挖掘机械同比+14%>混凝土机械同比+10%。

    　　利润表：汇兑压力下的强劲增长。（1）规模效应带动盈利提升，25Q4公司毛利率与销售费率差同比+2.1pct 、研发+管理费用率同比-2.7pct；（2）汇兑影响较大，若以财务费用与利息净支出之差估算汇兑损失，25Q4 预计汇兑影响公司利润约5 亿元，截止25 年底，公司的货币资金达到385 亿元，汇兑之下的增长也体现公司增长的韧性。

    　　资产负债表：盈利能力背后的杠杆。25Q4 公司的总资产周转率同比+0.04 至0.6 次/年，其中固定资产周转率同比+0.88 至4.4 次/年，营收账款周转率同比+0.47 至3.5 次/年。（均为季度数据年化口径）

    　　现金流量表：现金流相较于上轮历史峰值高50%。2025 年公司经营性现金流净额高达200 亿元，相较于2020 年增加了约50%。

    　　盈利预测与投资建议：预计公司26-28 年归母净利润同比+29.1%、+31.4%、+26.2%，参考可比公司估值，给予公司26 年23xPE，对应合理价值27.16 元/股，维持“买入”评级。

    　　风险提示：宏观经济风险；汇兑风险；全球贸易摩擦风险。