一、 一句话逻辑
工程机械海外、国内共振向上，新时代下三一重工从中国龙头迈向全球龙头，未来3 年业绩有望创历史新高。
二、 工程机械行业新时代：国内海外共振向上、中国主机厂走向全球，行业反内卷进程加速
1）国内周期向上，海外展现强劲韧性
①国内：工程机械市场有望加速回暖
挖机内销连续两年实现正增长：2025 年行业挖机内销同比增长 18%，2024 年同比增长12%。2026 年1-5 月国内市场延续增长势头，行业挖机内销同比增长19%。“大规模设备更新”政策、一揽子增量宏观政策等政策护航+超长期特别国债及地方化债资金逐步落地，国内基建、新型城镇化、矿山及水利工程等需求将陆续释放，市场有望加速回暖。
②海外：展现强劲韧性
全球基建与矿业投资维持较高景气，非洲、东南亚等新兴市场需求旺盛：沃尔沃集团上调2026 年对全球市场增长的预期，预计欧洲市场增长0-10%，中国市场增长0-10%，亚洲市场增长-5% - +5%，北美市场增长-5% - +5%，南美市场增长-5% - +5%。2026 年1-5 月，行业挖机出口同比增长33%；1-6 月工程机械出口金额280 亿美元，同比增长9%。
2）中国主机厂走向全球，海外市占率持续提升据Yellow Table，2025 年五家中国主机厂三一、徐工、中联、柳工、山推合计市占率为15%，较2024 年提升0.9pct。
3）行业反内卷进程加速：主机厂上调挖机价格，行业进入健康可持续发展车道①三一重工：决定自5 月15 日起，对挖机价格上调5%。
②徐工机械：决定自6 月1 日起，针对不同机型产品价格上调3%-5%。
③柳工：决定自5 月20 日起，对挖掘机全系列产品价格上调5%。
④山推股份：决定自6 月1 日起，针对不同机型挖掘机价格上调3%-5%。
工程机械头部企业开始从“以价换量”逐步转向“价值竞争”，通过合理定价保障产品品质与服务质量，推动行业健康可持续发展。
三、 公司发展新时代，有望迎来新高度
1）新时代：董事会扩大会议召开，蓄势开启发展新篇章2026 年1 月1 日，三一集团召开2026 年元旦董事会扩大会议，梁在中、伏卫忠、彭松等人出席，新时代公司有望开启发展新篇章。
2）业绩新高度：未来三年业绩有望创历史新高2021 年公司实现营业总收入1069 亿元，为此前收入高点；2020 年公司实现归母净利润154 亿元，为此前利润高点；
2025 年，公司实现营业总收入897 亿元，同比增长14%；实现归母净利润84 亿元，同比增长41%；我们预计公司 2026-2028 年收入为1050、1236、1456 亿元，同比增长17%、18%、18%；归母净利润为110、141、179 亿元，同比增长31%、28%、27%，业绩逐步创历史新高。
盈利能力持续提升：2022 年以来，公司的销售净利率从5.5%提升至9.5%，加权ROE 从6.7%提升至11.2%。2026 年一季度，公司毛利率为27.5%，同比提升0.6pct。
2）行业地位新高度：从中国龙头迈向全球龙头①公司国内龙头地位稳固，多品类位居行业第一：其中挖掘机械国内市场连续15 年蝉联销量冠军；混凝土机械连续15 年稳居全球第一品牌；起重机械全球市占率稳步上升。2025 年公司挖掘机械收入占比 39%，为挖机周期向上弹性最大标的之一。②全球化进程加速：国外收入持续增长，H 股上市锚定全球化新征程 I．国际市场已成为公司利润中心
总量方面，2021-2025 年：
公司国外收入从248 亿元增长至563 亿元，复合增速23%，收入占比从23%提升至63%；国外毛利从60 亿元增长至178 亿元，复合增速31%，毛利占比从21%提升至71%；毛利率从24.1%提升至31.7%。
区域结构方面，2021-2025 年：
亚澳地区收入从105 亿元增长至239 亿元，复合增速23%；欧洲地区收入从82 亿元增长至125 亿元，复合增速11%；美洲地区收入从40 亿元增长至112 亿元，复合增速29%；非洲地区收入从21 亿元增长至83 亿元，复合增速41%；II．从“产品出口”向“产业出海”全面升级
截至2025 年报，公司已建立覆盖400 多家海外子公司、合资公司及经销商的海外市场渠道体系；正式成立全球大客户总部，全面升级面向核心客户的营销与服务体系。
III．Ｈ股上市，A+H 双平台锚定全球化新征程2025 年10 月28 日，公司H 股（6031.HK）上市，募资净额约 133 亿港元，用于进一步发展全球销售及服务网络（约 45%），增强研发能力（约 25%），扩大海外制造能力、优化生产效率（约20%）等事项。
②数智化：提质增效成效显著
I．智能制造：截至2025 年报，公司已有37 座灯塔工厂建成达产，是唯一一家获得世界经济论坛“灯塔工厂”认证的重工行业企业。
II．智能产品近三年持续取得突破
2023 年，自研 L4 级无人驾驶自卸车、成功研发业界首批无人电动装载机等；2024 年，推出远程遥控挖掘机等新一代智能工程产品；2025 年，实现从“单机突破”到“机群协同”、“成套智慧施工”的跨越，路面无人摊压施工方案在国内23 个省份规模化应用。
III．智能运营：工业互联网平台IOT 推动企业提质、降本、增效，2025 年公司累计节约能源费用超过0.72 亿元。
③低碳化：全面推进新能源产品的研发与销售。2021-2025 年，公司新能源产品收入从近10 亿元增长至86.4 亿元，复合增速约71%，占公司总收入的比重从0.9%提升至9.6%。
四、 超预期逻辑
市场认为：国内下游房地产需求预期不足，以及基建资金到位情况不及预期，开工率持续承压，进而导致新机销售需求不足；海外由于高收入基数增速可能下移。
我们认为：1）工程机械行业发展进入新时代：国内海外共振向上，行业反内卷加速。2）公司发展进入新时代：董事会扩大会议召开，蓄势开启发展新篇章。3）公司有望达到新高度：未来三年业绩有望持续创历史新高、有望从中国龙头迈向全球龙头。
五、 检验与催化
1）检验指标：挖机月销量；国内房地产、基建投资；海外终端需求等。
2）可能催化剂：地产/基建投资增速、海外需求超预期；新能源产品渗透超预期等。
六、 盈利预测与估值
预计公司 2026-2028 年收入为1050、1236、1456 亿元，同比增长17%、18%、18%；归母净利润为110、141、179 亿元，同比增长31%、28%、27%，25-28 年复合增速为29%，对应26-28 年 PE 为16、12、10 倍，维持“买入”评级。
七、 风险提示：基建、地产等投资不及预期；海外贸易摩擦风险；汇率波动风险等。