事件描述

    　　招商银行发布三季报：前三季度营业收入同比增长5.3%（上半年同比增长6.1%），归母净利润同比增长14.2%（上半年同比增长13.5%），9 月末不良贷款率0.95%，环比持平，拨备覆盖率455.67%，环比微升1.61pct。经济压力加大环境下，业绩符合预期。

    　　事件评论

    　　净利润加速增长，收入降速符合预期。外部环境压力加大的背景下，收入降速基本符合预期，利息净收入缓慢下行，反映净息差收窄压力。手续费净收入去年高基数下同比增速仅0.02%，投资收益（含公允价值变动）同比下滑6.9%。归母净利润加速增长，主要由于目前资产质量相对稳定，信用减值损失同比减少61.1 亿元，保障盈利能力的稳定释放。

    　　零售贷款增速回升，消费需求边际修复。今年以来股份行整体信贷增长疲软，招商银行三季度末总贷款较期初增长7.7%，环比增速1.1%。三季度以来零售贷款投放有所回升，单季零售贷款环比增长2.4%，主要由于消费逐步修复，本行口径信用卡、个人消费贷款环比增长4.3%、7.0%，而按揭依然疲弱，个人住房贷款环比仅增长0.4%，收益率较高的零售贷款增速回升也有助净息差逐步企稳。企业贷款及票据增速放缓，三季度环比增速-0.8%、1.4%。上半年揽储迅猛，三季度吸收存款放缓，单季度存款总额环比增长0.7%。

    　　净息差降幅收窄，资产收益率逐步企稳。前三季度净息差2.41%较上半年收窄3BP，其中三季度净息差2.36%，环比收窄1BP，降幅收窄。1）资产收益率企稳，单季度资产收益率环比持平，贷款收益率环比下降7BP 至4.48%，降幅收窄，判断全年贷款收益率仍将小幅下降。2）存款成本率小幅上行，三季度单季存款成本率小幅上行2BP 至1.54%，存款成本上升受定期存款占比提高影响，但招商银行本身存款成本率已非常低，存款成本小幅上行在合理范围内。未来若经济回暖，活期存款占比回升，存款成本有望回落。

    　　房地产风险持续稳定暴露，零售信用卡风险回落。9 月末不良率0.95%，环比持平，拨备覆盖率455.67%，环比小幅回升1.61pct，前三季度不良生成率1.13%（本行口径），与上半年持平，三季度以来资产质量波动趋缓。房地产风险持续稳定暴露，9 月末房地产对公贷款不良率3.32%（本行口径），环比上升0.37pct，但前三季度房地产对公不良生成已在逐季下降，房地产风险总体可控。零售信用卡风险波动趋缓，前三季度信用卡不良生成率4.17%（本行口径），较上半年下降0.09pct，9 月末信用卡贷款不良率1.67%（本行口径），环比持平，判断信用卡不良生成峰值已确立，全年资产质量风险总体可控。

    　　投资建议：今年以来受房地产风险、财富管理市场低迷、零售信贷低迷等因素影响，股份行整体估值持续下跌，充分反映短期压力。招商银行盈利能力稳定，房地产风险完全出清仍需时间，考虑到风险抵补能力雄厚，预计盈利能力将保持稳定。预计2022、2023 年归母净利润同比增长13.7%、13.3%，对应A 股估值0.83X、0.73XPB，当前估值已下跌至历史低位，未来估值回升的条件是房地产风险出清、宏观经济回暖，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、净息差持续快速收窄；

    　　2、资产质量明显恶化。