事件：

    　　1 月23 日，招商银行发布2025 年业绩快报，2025 年实现营业收入3375 亿，同比基本持平；实现归母净利润1502 亿，同比增长1.2%。归属普通股股东加权平均净资产收益率13.44%，同比下降1.05pct。

    　　点评：

    　　营收盈利增速较1-3Q 均有小幅回升，经营基本面稳中向好。2025 年招行营收、归母净利润同比增速分别为0%、1.2%，营收、盈利增速较1-3Q 分别提升0.5、0.7pct；若保留两位小数，营收增速为0.01%，结束了23Q1 以来累计营收增速同比负增长态势，营收增速实现转正。营收主要构成上看，（1）净利息收入同比增长2%，增速较1-3Q 提升0.3pct，公司保持适度扩表速度，同时，以净利息收入/平均总资产作为观测净息差的代理变量，测算该代理变量2025 年为1.71%，较1-3Q 年化值略降1bp，预估4Q 息差保持稳定，量增价稳对利息收入形成支撑；（2）非息收入同比下降3.4%，降幅较1-3Q 收窄0.8pct，3Q 资本市场景气度提升背景下，财富代销及资产管理业务收入增长或是重要支撑。

    　　贷款增速较3Q 末大体持平，扩表速度保持适度。2025 年末，招行总资产同比增长7.6%，较3Q 末略降0.9pct；其中，贷款、非信贷类资产同比增速分别为5.4%、10.4%，较3Q 末分别下降0.2、2.1pct。年末贷款占总资产的比重为55.5%，较年初下降1.2pct。在有效信贷需求尤其是居民端贷款需求相对不足形势下，招行并未单纯追求贷款规模扩张，而是寻求相对更优的“量价平衡”。

    　　存款增速稳定在8%左右，市场类负债吸收力度加大。截至2025 年末，招行总负债同比增长8%，较3Q 末略降0.3pct；其中，存款、市场类负债同比增速分别为8.1%、7.2%，较3Q 末分别变动-0.9、+2.2pct。预估招行主动加强了高息存款管控，并适度加大市场类负债吸收力度。截至2025 年末，存款占比83.4%，较年初基本持平，下半年存款占比稳中在83%以上。

    　　不良率稳定在0.94%，拨备覆盖率降至391.8%。截至2025 年末，招行不良贷款0.94%，较3Q 末持平，较年初略降1bp。不良生成压力预估仍主要来自零售业务。拨备覆盖率较3Q 末下降14.1pct 至391.8%，拨贷比较3Q 末下降16bp至3.68%。整体看，风险抵补能力仍处于行业较优水平。

    　　盈利预测、估值与评级。招商银行2025 年营收盈利增速较1-3Q 均有小幅回升，经营基本面稳中向好。公司以“打造价值银行”为战略目标，零售业务具有较深的护城河。近期，财政部联合多部委发布“一揽子”贷款财政贴息政策剑指“促消费、扩投资”。招商银行信用卡在贷款中占比13%，为上市银行最高；非房个贷在贷款中占比30.7%，亦属于上市银行前列，相关业务领域贷款有望在政策支持下获得较好量价支撑。维持公司2025-27 年EPS 预测为6.05/6.33/6.64 元，当前股价对应PB 估值分别为0.82/0.75/0.69 倍。维持“买入”评级。

    　　风险提示：（1）经济复苏势头不及预期，可能对居民就业、收入等产生影响，拖累零售信贷及财富管理需求；（2）房地产风险释放超预期，拖累资产质量。