2025 全年营收增速+0.01%（前三季度增速-0.5%，Q4 单季增速+1.6%），归母净利润增速+1.2%（前三季度增速+0.5%，Q4 单季增速+3.4%）。全年利息净收入增速+2.0%（前三季度增速+1.7%）。年末不良率环比持平于0.94%，拨备覆盖率392%，环比-14pct。

    　　事件评论

    　　业绩：全年营收增速转正，利息净收入加速增长。1）全年利息净收入增速2.0%（前三季度增速+1.7%，Q4 单季增速+2.9%），主要Q4 规模加速增长+预计Q4 净息差环比降幅收窄。2）非息净收入增速-3.4%（前三季度增速-4.2%，Q4 单季增速-0.8%），预计手续费净收入保持平稳增长（前三季度增速+0.9%），预计主要财富管理业务收入受益资本市场回暖预计增长良好，其他非息受债市影响拖累。3）拨备以丰补歉释放盈利。

    　　规模：Q4 存贷款规模加速增长。2025 全年总资产增速7.6%，Q4 单季环比+3.4%；全年贷款增速5.4%，Q4 单季环比+1.7%，2026 年“十五五”开局之年，预计规模增速预算偏积极。1）2025Q3 末对公贷款较期初增长10.0%，预计Q4 提前释放部分2026 年开门红信贷储备。2025Q3 末零售贷款较期初增速1.4%，预计Q4 仍然较疲弱。2）2025 全年存款增长8.1%，Q4 单季环比增长3.3%，预计存款搬家影响总体有限。

    　　息差：预计Q4 净息差环比降幅收窄，负债成本继续改善。2025 年前三季度净息差1.87%，较上半年下降1BP，其中Q3 单季环比下降3BP 至1.83%，预计Q4 净息差环比降幅收窄，推动利息净收入加速增长。1）资产收益率预计降幅收窄，2025Q3 贷款收益率已经收敛至3.25%，2025H1 对公贷款收益率降至3%以内，预计未来下降空间有限；同时下半年市场利率回升，预计金融投资收益率总体平稳。2）预计负债成本率继续下降，2025Q3存款成本率环比下降10BP 至1.13%，存款成本显著低于同业，且加速下降，反映客户粘性和定价能力，2025H1 对公定期、个人定期存款利率仍在2%以上，考虑到2026 年仍有部分定期存款到期，预计未来存款成本率仍存在改善空间。

    　　资产质量：总体平稳，拨备覆盖率回落预计反映零售风险波动。年末不良率稳定于0.94%，拨备覆盖率392%，环比-14pct，较期初-20pct，Q4 环比降幅扩大，预计零售风险仍有扰动。1）2025Q3 末零售端信用卡逾期率连续三个季度环比下降，不良新生成率连续两个季度回落，预计目前风险指标企稳；其他零售贷款中，预计小微风险仍有波动，反映小微主体风险压力、房价加速下跌影响，房贷、消费贷预计相对平稳。2）Q3 房地产对公不良率环比-32BP，预计风险处于平稳消化过程中，行业风险对总体资产质量影响有限。

    　　投资建议：超跌后股息率价值清晰。2025 全年业绩符合预期，营收增速转正，利息净收入、中收稳定增长。2025Q4 以来股价受银行指数基金持续净流出、地产风险预期扰动等因素影响回调，且作为在沪深300、上证50 等指数权重最高银行股，近两周受沪深300、上证50ETF 大规模净流出影响明显，目前2025/2026 年A 股PB 估值0.88x/0.81x、H股估值0.96x/0.89x，当前A 股估值存在超跌，2025/2026 年A 股预期股息率回升至5.3%/5.4%，H 股预期股息率4.8%/4.9%，红利价值清晰，持续推荐，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、信贷规模扩张不及预期；2、资产质量出现明显波动。