2020 年前三季度业绩符合市场预期

    　　歌华有线公布1-3Q20 业绩：营业收入17.39 亿元，同比下降4.2%；归母净利润1.51 亿元，同比下降68.0%；扣非归母净利润1.56 亿元，同比下降52.5%；3Q20 营业收入5.59 亿元，同比下降6.0%，归母净利润7,647 万元，同比增长109.1%，符合市场预期。

    　　发展趋势

    　　收入仍有下降，盈利水平环比改善。公司3Q20 实现营业收入5.59亿元，同比下降6.0%，我们预计这主要受2020 年疫情延续影响下高清交互数字电视用户和家庭宽带用户推广受限，叠加广告行业低迷致广告费收入有所下降的影响。利润方面，考虑到公司3Q19所持贵广网络股票公允价值变动影响，公允价值变动净亏损5,954.53 万元，而3Q20 公允价值变动净亏损69.87 万元，3Q20归母净利润有加大幅度提升，同比增长109.1%，环比增长37.5%。

    　　此外，毛利率同比下滑4ppt 至18.1%，我们认为公司有线电视业务仍面临较为激烈的竞争格局。

    　　用户规模基本稳定，超高清视频及智慧城市建设带来长期机遇。

    　　截至3Q20，公司有线电视用户数为602.86 万户，环比净增加1.86万户；高清交互电视用户数为558.68 万户，环比净增加3.68 万户。

    　　我们预计全年有线电视用户数和高清交互电视用户数保持稳定，公司2020 年有线电视服务用户增长可能持续受到一定制约。

    　　公司作为“国网整合”的重要参与方，有望受益于资源整合下5G建设推进。2020 年10 月12 日，中国广电网络股份有限公司正式挂牌运营。其中，公司控股股东北广传媒投资中心以其持有的歌华有线2.65 亿股股份（占歌华有线总股本的19.09%）出资后拟持股组建后公司3.85%的股份，而北广传媒投资发展中心持有歌华有线37.42%股份。我们认为，“国网整合”的持续推进有望实现资源整合和规模效应，加速有线网络的转型升级，提升有线专网的承载能力和内容支撑能力。并且，“国网整合”也可能帮助解决广电体系频段使用权分散、已有频谱清退等问题，从而加速广电5G 网络的建设和5G 应用的落地。我们看好5G 时代和“国网整合”背景下，公司融媒体技术平台、超高清内容、智慧城市等新兴业务的发展潜力，有望为公司长期成长注入新动能。

    　　盈利预测与估值

    　　由于公司有线业务持续承压，我们分别下调2020 年和2021 年净利润18.4%和8.4%至2.51 亿元和5.53 亿元。当前股价对应28.2倍2021 年市盈率。维持中性评级，我们下调目标价21.5%至11.93元，对应30 倍2021 年市盈率，较当前股价有6.2%的上行空间。

    　　风险

    　　“国网整合”进展不及预期；视频和宽带业务竞争加剧；用户流失。