事件描述

    　　公司2020 年实现营收2430.9 亿（+3.0%），归母净利289.5 亿（+3.5%），股息率5.0%。

    　　事件评论

    　　短期干扰因素不改稳健增长实力。公司全年营收增速略低，预计主要与两个短期干扰因素有关：1）交付节奏或有一定延迟，2）结算均价明显下降。全年竣工面积同增33.7%至3986 万方（年初计划3400 万方），结算面积同增17.2%至2069 万方，赶竣工背景下，交付进度略有延迟；全年结算均价同降13.6%至10941 元/平，明显低于过往年份税后销售均价，或与项目结算结构有关。与行业趋势一致，公司开发结算毛利率同降1.9pct 至33.5%，但受益于合作项目结转等带来投资净收益增加（+65.9%）、存货跌价准备转回等影响，公司归母净利增速与营收增速相近，归母净利率维持稳定。2020 年末公司预收款项3665.0 亿，预收/年化结算=1.6X，可结资源仍较充裕；虽然2021 年竣工计划同比仅略增，但考虑到上年末较多未结现房，且结算均价有望恢复至正常水平，收入端增速预期仍有双位数以上，投资收益亦有持续贡献，即使结算毛利率有一定回落，但全年综合业绩仍有望稳健增长。

    　　充裕土储保障未来销售稳健增长。公司上年实现销售额5028 亿元（+8.9%）、面积3409 万平（+9.2%）、均价14750 元/平（-0.3%），回款率93.6%，销售依旧稳健；虽然去年开工同降7%，但可售绝对量仍略大于销售，且2021 年开工计划对计划增长14%，开工未售货值仍有保障。公司去年大体维持等量拿地，新拓计容建面3186 万平（+18.9%），成交总价2353 亿元（+51.3%），楼面价7388 元/平（+27.3%），拿地金额与面积强度分别为46.8%、93.4%；2020 年末在手资源1.71亿平（38 城占65%），待开发面积0.77 亿平，保守测算仍可支撑2.5 年以上销售。

    　　财务杠杆和融资成本优势持续强化。2020 年末有息负债同增9.9%至2968.0 亿元，保持温和增长态势；净负债率56.6%，剔除预收账款资产负债率68.7%，现金短债比1.8，维持“绿档”地位。融资成本优势持续领先，2020 年末综合融资成本4.77%（-0.18pct），新增直接债务融资平均成本仅3.60%。

    　　竞争力仍处行业前列，“稳健增长+高股息率”保障持有回报。在高基数、毛利率下降及短期干扰等背景下，公司去年业绩仍小幅增长，龙头房企稳健实力彰显。公司土地储备、财务杠杆、融资成本、广义净费率等仍明显领先同行，综合竞争力仍相对突出，属于供给侧渐进式优化的潜在胜出者。预计2021-2023 年归母净利分别为313/343/377 亿元，对应PE 为5.4/4.9/4.5X，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1. 结算节奏与结构或存不确定性；

    　　2. 结算毛利率触底时间存不确定性。