业绩回顾

    　　2021 年业绩符合我们预期

    　　保利发展公布2021 年业绩：营业收入2850 亿元，同比增长17%，归母净利润273.9 亿元，同比下降5.4%，与此前业绩快报基本一致，符合预期。

    　　公司2021 年度拟每10 股派发现金红利5.80 元，分红比例25%。

    　　财务端优中更优。公司2021 年末净负债率、扣预资产负债率和现金短债比分别为55%、68%和2.0 倍，稳居“绿档”且较2020 年末进一步优化，平均融资成本下降31bp 至4.46%。公司公告拟发行不超过人民币15 亿元公司债用于并购地产项目。

    　　发展趋势

    　　销售排名稳步提升，有望持续受益于行业竞争格局优化。公司2022 年一季度销售金额同比下降27%至907 亿元（百强房企同比下降47%），销售排名上升至全国第三名（2021 年第四名）。我们认为公司作为行业龙头在土储、操盘、产品等方面具备优势，当前核心38 城市土储占比超75%，并于近期积极优化组织架构以提升效率、应对行业下行期的挑战。尽管面临行业景气恢复的不确定性，我们预计公司全年销售将显著优于行业平均表现；此轮行业出清后，公司将受益于行业格局的优化，十四五期间销售额复合增速有望达到10-15%，市场份额和排名有望进一步提升。

    　　投资端战略定力强，坚持长期主义。公司2021 年于第二、三批次集中供地土地市场转冷时点加大投资力度，长三角及湾区拓展金额占比54%（同比提升7ppt）同时新增土储楼面价同比下降8%至6821 元/平。公司严守投资纪律，坚持新增土储税前成本利润率10%以上的立项标准。我们统计开年至今公司在集中供地城市已获取7 宗土地，对应建筑面积58 万平方米，拿地面积在行业排名首位，我们认为依托稳健的资产负债表和融资端优势，公司能够积极把握拓储窗口，继续于行业下行期逆势扩张份额，持续领跑行业。

    　　预计后续利润率继续释压，业绩稳健增长。公司2021 年税后毛利率下降3.7ppt 至21.3%，压力明显释放（2020 年仅同比下降0.7ppt），期末合同负债同比增长14%至4160 亿元（为2022 年预测营收的1.3 倍）。我们预计公司今明两年结算收入仍将实现双位数增长，叠加利润率触底企稳（已售未结资源毛利率20-25%），业绩有望录得5-10%的复合增长。

    　　盈利预测与估值

    　　重申公司为A 股地产板块首选标的。公司当前股价交易于7.3/6.7 倍2022/23 年市盈率，我们认为公司将持续受益于行业出清带来的竞争格局优化和份额提升，维持跑赢行业评级和盈利预测不变，上调目标价13%至22.81 元，对应9.0/8.4 倍2022/23 年市盈率和24%的上行空间。

    　　风险

    　　行业景气度恢复进度差于预期；结算收入增速或利润率不及预期。