业绩回顾

    　　2022 年一季度业绩符合我们预期

    　　保利发展公布1Q22 业绩：营业收入336 亿元，同比增长34%，归母净利润25.3 亿元，同比增长1.2%，符合预期。

    　　收入稳增，毛利率及投资收益同比下降致仅盈利微增。公司期内房地产项目竣工交付结转增加且相关产业业务市场化收入增加带动收入同比增逾三成；税前/税后毛利率同比下降7.5/5.5ppt 至27.9%/23.6%，同时投资收益同比下降85%至1.1 亿元，主要因合联营企业收益下降，上述因素致公司1Q22 盈利增速收窄至低个位数。我们预计公司全年结算毛利率将较2021年边际下降，业绩仍有望实现双位数同比增长。

    　　回款率维持高位，融资端延续优势。公司1Q22 实现现金回笼832 亿元，回笼率92%，同比上升 8ppt，维持高位。期末净负债率、扣预资产负债率和现金短债比分别为71%、67.3%和2.0 倍，延续“绿档”。公司4 月完成两笔公司债和两笔中票的发行，合计融资35 亿元，票面利率2.95%-3.59%。

    　　发展趋势

    　　一季度销售优于行业表现，行业下行期抗压性强。公司1Q22 销售金额同比下降27%至907 亿元，销售面积同比下降23%至554 万平，明显好于行业表现（克而瑞百强房企销售额同比下降47%）。尽管行业景气度尚待恢复，我们认为公司深耕核心38 城（当前土储占比超75%），叠加龙头央企的品牌效应和操盘能力，能够在行业下行期更抗压，预计全年销售将优于行业，并有望获得市场份额和排名的进一步提升。若后续行业温度回归正常，我们认为公司在土储操盘等方面的优势能够助力销售端快速回升，弹性料好于行业平均表现。

    　　投资端稳步扩张，新增土储质量双优。公司1Q22 新增土储计容面积194万平，总获取成本341 亿元，同比下降25%，对应拿地强度38%，平均楼面地价17577 元/平，主要因拿地城市能级提升，38 个核心城市拿地金额占比近90%。我们统计，开年至今公司在集中供地的城市已获取10 宗土地，位居行业前列；新增土储成本利润率10-15%，同城市拿地较去年利润率均有恢复。我们预计公司后续将继续延续稳健的拿地态度和严格的拿地纪律，于行业下行期把握拓储窗口期。

    　　盈利预测与估值

    　　维持盈利预测不变。公司当前股价交易于7.1/6.6 倍2022/23 年市盈率，维持跑赢行业评级和目标价22.81 元，对应9.0/8.4 倍2022/23 年市盈率和26%的上行空间。

    　　风险

    　　行业景气度恢复进度差于预期；结算收入增速或利润率不及预期。