毛利率下滑导致Q3 业绩承压。2023Q1-3 公司实现营业收入1925.1 亿元，同比增长23.1%；归母净利润132.9 亿元，同比增长1.3%；扣非归母净利润126.9 亿元，同比增长2.1%。利润增速低于收入增速主要由于：

    　　（1）毛利率同比下滑5.1pct 至19.4%；（2）投资净收益同比减少45.5%至14 亿元。2023Q3 实现营业收入555.3 亿元，同比增长21.6%；归母净利润10.7 亿元，同比减少52.8%。Q3 业绩负增主要因为毛利率大幅下滑，Q3 毛利率14.7%，同比下滑7.3pct，主要受销售市场压力较大以及三四线去库存的影响。考虑到公司2021 年下半年以来获取项目毛利率有所改善，随着这些项目占比提高，公司的毛利率将逐渐得到修复。

    　　销售额小幅增长，拿地99%聚焦核心38 城。2023Q1-3 公司实现签约金额3351.5 亿元，同比增长4.7%；签约面积1918.6 万方，同比减少0.1%，销售额规模位于克而瑞行业排行榜第一。新增土储建面653.6 万方，同比减少15.2%；拿地金额1082.1 亿元，同比减少12.4%，核心38城投资占比99%，一二线投资金额占比83%。投资强度32.3%，同比减少6.3pct。

    　　有息负债规模压降，资产负债表有所优化。截止2023 年三季度末，公司有息负债3527.7 亿元，较2022 年末减少7.5%；货币资金1426.7 亿元，较2022 年末减少19.2%。公司净负债率62.9%，较2022 年末降低0.7pct；剔除预收账款的资产负债率66.3%，较2022 年末降低2.1pct；现金短债比2.1x，三道红线维持绿档。

    　　投资建议：维持“买入”评级。考虑到公司作为央企龙头，经营稳健融资优势显著，且公司在核心城市积极拿地，土储质量不断优化，我们认为公司未来有望保持销售规模、提升市占率、拿地毛利率修复，进而带动利润率进一步改善。我们预测公司2023/2024/2025 年营业收入为3209/3310/3323 亿元，同比增速为14.2%/3.2%/0.4%，归母净利润分别为192/210/225 亿元，同比增速为4.8%/9.2%/7.1%，对应摊薄EPS为1.6/1.8/1.9 元/股，当前股价对应2023 年动态PE7x。维持“买入”评级。

    　　风险提示：政策放松不及预期，毛利率改善不及预期，结算进度不及预期。