核心观点

    2022 年1 月1 日,中国联通发布《第二期限制性股票激励计划(草案)》,拟向不超过8000 名激励对象授予不超过9 亿股的限制性股票,约占当前公司股本总额309.9 亿股的2.9%,授予价格为2.48 元/股。本次股权激励解锁条件要求收入和利润总额增长、ROE 提升超行业平均,体现出公司对高质量发展的信心,有望调动员工积极性、激发企业活力。当前公司移动端业务的拐点确立,产业互联网发展趋势向好,估值有望逐步修复。我们给予中国联通A 股2021 年1.1倍PB,对应目标价5.4 元,维持“买入”评级。给予中国联通港股2021 年0.4 倍PB,对应目标价5.3 港元,维持“买入”评级。

    第二期限制性股票激励推出,有望充分调动员工积极性,推动公司长期稳定发展。本次股票激励拟向不超过8000 名激励对象(核心管理人才及专业人才)授予不超过9 亿股的限制性股票,与公司首次股票激励累计向7,945 名激励对象授予约8.07 亿股的规模接近。此次公司授予激励对象限制性股票的价格为2.48元/股。根据公司公告,本次股权激励有望进一步完善公司治理结构、为股东带来持续回报、充分调动核心员工的积极性、推动公司长期稳定发展。

    解锁条件强调业绩与ROE 提升超行业平均,体现公司对高质量发展信心。本次股权激励解锁条件要求收入、利润总额稳健增长且不低于行业平均,净资产收益率改善百分点行业靠前,体现出公司对业绩增长、稳健发展的信心,有望调动员工积极性、激发企业活力。本次股权激励分三个解锁期,分别于获授日起2/3/4 年后解锁,三个解锁期的解锁条件为:

    1)主营业务收入同比改善,2022/2023/2024 年主营业务收入较2020 年增速不低于11.82%/16.85%/22.10%,且不低于行业平均水平。

    2)利润总额同比改善,2022/2023/2024 年利润总额较2020 年增速不低于23.20%/35.52%/49.07%,且不低于行业平均水平。

    3)净资产收益率提升,2022/2023/2024 年净资产收益率不低于4.10%/4.25%/4.40%,较2020 年改善百分点同时不低于两家同行业对标企业。

    4)2022-2024 年经济增加值(EVA)同比改善(EVA=税后净营业利润-资本成本)。

    运营商基本面持续好转,看好中国联通在“十四五”时期实现高质量发展、业绩持续增长。在收入端,行业的“提速降费”政策告一段落,进入“高质量发展”的“十四五”阶段,ARPU 值有望合理回升。在成本端,5G 投资回报周期拉长、叠加共建共享,预计运营商的资本开支不会急剧增长。并且,运营商的云计算、IDC、物联网等新兴业务有望持续快速拓展,将带来新的增长动能和价值重估机会。2021 年以来,中国联通5G 高速发展、业绩稳健提升。2021 年前三季度,中国联通收入2,444.89 亿元,同比增长8.5%;归母净利润56.76 亿元,同比增长18.6%,利润增速超行业平均。截止2021 年11 月末,公司5G 套餐用户14,954 万户,渗透率达47.1%,1-11 月公司净增5G 套餐用户7,871 万户。近年来,公司云计算、大数据、物联网业务快速发展,公司产业互联网收入占比不断提高,2019 和2020 年利润增速领跑行业。我们认为中国联通有望强化创新转型,持续提升治理能力并加快数字化转型,在高质量发展下不断提升综合竞争力。

    风险因素:国内5G 发展不及预期;公司股权激励计划解锁不及预期;公司产业互联网业务发展不及预期;公司ARPU 提升不及预期;公司5G 用户渗透率不及预期;公司与中国电信共建共享成效不及预期;公司分红比例提升不及预期。

    投资建议:我们认为,5G 时代运营商增长逻辑重构,极具配置价值。政策支持、产业互联网拓展将推动运营商收入增长,而投资回报周期拉长、共建共享则减小运营商的资本开支压力,现金流和分红有望持续提升。中国联通有望强化创新转型,持续推动产业互联网业务高速发展,维持利润增速领先地位。同时,公司有望充分受益共建共享和股权激励,看好公司业绩稳健增长和估值逐步修复。我们维持公司2021-2023 年归母净利润预测 65.99/77.77/92.78 亿元,对应EPS 预测分别为0.21/0.25/0.30 元。我们给予中国联通A 股2021 年1.1 倍PB,对应目标价5.4 元,维持“买入”评级。给予中国联通港股2021 年0.4 倍PB,对应目标价5.3 港元,维持“买入”评级。