事件：中国联通发 布2022 年年度报告，实现营业收入共3549 亿元，YoY+8.3%；实现归母净利润73 亿元，YoY+15.8%；毛利率24.3%，同比降低0.3pct。公司营收增速创9 年来新高，净利润增长连续三年提速。

    　　会计变更不改增长趋势，每股派息5 年CAGR 达19.60%。公司2022Q4单季实现营收910 亿元，YoY+9.1%；归母净利润4.68 亿元，YoY-25.7%，主要系光缆类资产预计净残值率由3%调为0%影响归母净利润7.7 亿元所致；会计变更下公司仍实现近年来最高利润增速。成本端，公司与中国电信共建共享、资本开支管控良好，2022 年资本开支742 亿元，占营收比重为降至20.9%；2022 年折旧及摊销868 亿人民币，YoY+1.4%，显著低于营收增速。与投资者共享转型红利，公司2022 年全年累计派发股息每股0.109 元，过去5 年年均复合增速19.6%，持续回馈股东。

    　　5G 渗透率不断提升，移动ARPU 值连续三年正增长。公司2022 年全年新建31 万5G 中频基站及17 万900M 基站，5G 基站数累计达117 万站，全球占比30%；同时与中国电信4G 共享基站新增44 万站，累计达110 万。网络建设支撑下，2022 年公司移动出账用户达3.23 亿户，其中5G 套餐用户净增5780 万户至2.13 亿户，渗透率升至65.9%，移动ARPU达44.3 元，YoY+0.9%，连续三年实现正增长。

    　　产业互联网带动收入提速，深化转型共享数字经济发展浪潮。公司依托自有优势不断加速转型进程，2022 年实现产业互联网收入705 亿元，YoY+28.6%，占主营业务收入比重达22.1%，增长动能持续。其中联通云361 亿元，YoY+121%，持续翻倍增长，公有云市场增速行业第一；大数据收入40 亿元，YoY+58%，市场份额超50%；物联网收入86 亿元，YoY+42%；大安全业务收入增幅380%，服务客户累计超一万家。

    　　盈利预测与投资建议：我们看好公司云计算、大数据、物联网等产业互联网业务高速增长，持续受益东数西算、数字经济等建设进程，同时与中国电信共建共享成本端压力不断放缓，盈利水平不断提升。预计公司2023-2025 年实现营收3866/4219/4660 亿元，归母净利润88/102/116 亿元，对应EPS 0.28/0.32/0.37 元，首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　风险提示：5G 建设及应用进程不及预期、产业互联网业务拓展不及预期