投资要点

    　　事件：公司公告2020 年上半年实现收入2 亿元/-72.53%，归母净利润亏损8,842 万元/-152.6%，扣非归母净利润亏损1.05 亿元/-164.29%，经营活动净现金流-1.59 亿元/-223.59%；其中Q2 营收和扣非归母净利润分别下滑71.93%和115.38%。

    　　点评：

    　　受新冠肺炎及持续强降雨影响，客流大幅下滑，下半年有望迎来复苏。报告期内，公司进山人数51.6 万，同比下降68.21%，其中Q1/Q2 分别下滑81.15%/60.82%；索道及缆车累计运送游客99.95 万人次，同比下滑69.41%，乘索率保持稳定；客流下滑导致收入大降，景区固定成本占比较高的商业模式使得业绩出现亏损；随着国内疫情良好控制、旅游出行限制的放松，出境游回流，下半年国内旅游市场有望迎来复苏。

    　　多手段大力推进市场振兴，逆势下谋求新突破。公司作为是我国第一个集世界文化遗产、世界自然遗产和世界地质公园三顶桂冠于一身的世界级风景名胜区，坐拥长三角绝佳腹地，自身引流效果明显，但近年来随着周边竞品增加及旅游者需求改变，公司不断进行营销和产品创新；今年在特殊形势下，公司紧抓短视频直播、开展主题公益活动、区域联动、跨界合作及马云游黄山等多方面全方位推动市场复苏；此外，公司还结合旅游者需求变化推出了高山精品雲亼民宿、白云宾馆民俗演出。

    　　内部深化改革完成，强力推进“山水村窟”布局。19 年五大体系（组织、考核、薪酬、激励、内控）改革全面落地，并向基层单位延伸，现代企业制度框架基本建立：本部狮林精舍改造项目、排云楼宾馆改造项目预计将于年内完成，北海宾馆环境整治改造项目也在有序推进，新项目太平湖景区完成三方股东增资，黄山太平湖漂浮旅游度假村一期样板区正式启动；乡村微旅游目的地完成黄山市20 余个项目选址并筛选6 个储备项目，首发金龙山项目已完成产品策划，正推进项目设计及有关合作方商务洽谈工作；花山谜窟改造提升项目、花海艺境项目正加速推进，力争在2020 年底前精彩亮相；对内不断进行产品优化升级和平台内部延伸，对外围绕“山水村窟”不断丰富产品布局；此外，旅游+电商、旅游+小镇等新兴业务也在快速推进。

    　　盈利预测及投资建议：20 年受新冠肺炎影响，公司客流大幅下滑，采取措施积极应对新形势，在营销、产品方面做出调整；短期业绩承压较大，但黄山风景区资源禀赋和区位优势仍在，核心业务门票、索道、酒店依然具备很强的护城河，疫情的影响也为公司进行长远布局提出了更高的要求；公司强力推进“山水村窟”布局，丰富大黄山旅游圈业态，进一步提升目的地竞争力和产品丰富度，公司内部治理结构完善，管理层优秀，新的变化值得期待；2018 年之后因行业增速下行及门票降价等因素影响，预计随着下半年国内游复苏，估值有望修复，积极关注中秋十一双节叠加居民出游热情，预计20-22 年EPS 分别为0.21/0.53/0.58 元，8 月21 日收盘价对应的PE 分别为43/18/16 倍，维持“审慎增持”评级。

    　　风险提示：客流增长不及预期，门票、索道降价，景区行业系统性风险，新项目推进效果不及预期等。