投资要点

    收入端开始提速，业绩符合预期。公司发布2018 年三季报，2018Q1-Q3公司分别实现营业收入221.97 亿元（+2.71%）、归母净利润12.40 亿元（+23.08%）、扣非归母净利润10.92 亿元（+14.13%）。其中第三季度实现营业收入76.68 亿元（+7.39%），增速较上季度上升5.61PCTs，净利润4.01 亿元（+16.63%），扣非净利润3.21 亿元（+1.22%），差异主要来自子公司债务金额发生变化带来的营业外收入。我们认为随着中健公司业务衔接逐渐完成，公司未来收入端增长有望继续复苏

    盈利能力整体继续提升，现金流压力仍在。2018 年前三季度公司毛利率达到22.01%，同比上升7.95PCTs，销售费用率达10.98%，同比上升6.66PCTs，净利率达6.65%，同比提升1.23PCTs，公司盈利能力的提升主要来自品种和业务结构的优化。单三季度公司毛利率略有降低，预计和新并购低毛利的商业业务开始并表有关。公司前三季度现金流-17.85 亿元，较上年同期减少9.07 亿元，主要由于公司新并购商业企业和自身纯销业务增加导致医疗机构应收账款和预付款增加所致。我们认为公司在利用“两票制”政策机遇不断拓展商业规模，未来现金流压力短期预计将持续存在。

    “点强网通”加速推进，商业网络不断完善。在披露三季报的同时，公司公告已签署《股权合作协议书》，将投资600 万元建立秦皇岛通用医药有限公司，在秦皇岛搭建一个多业态发展的综合型医药商业业务平台。2018 下半年公司已在广东省先后新设东莞、惠州、江门及深圳子公司，在河南省医药收购爱森医药及保和堂。我们认为随着“点强网通”战略不断推进，公司商业板块在重点区域的覆盖渠道在进一步向区域下沉，随着网络建设的不断完善，未来公司收入和盈利能力有望继续提升。

    风险因素：并购整合不达预期，竞争过度致毛利率下滑等。

    维持“买入”评级。公司工业板块精细化招商和商业板块点强网通战略不断推进，盈利能力有望持续提升，收入有望逐步复苏。考虑到短期投资并购加速拖累毛利率，下调公司2018-2020 年EPS 预测至1.47/1.73/2.09 元（原预测 1.49/1.89/2.39 元），维持“买入”评级。