2H20 盈利有望提速，重申“买入”

    2Q20，宏观经济回暖带动公司大宗供应链业务表现，但象屿农产和象道物流盈利仍受抑制，预计公司2Q20 归母净利为3.7 亿元，同比增长22.5%。

    我们维持公司20/21/22 年EPS 预测0.58/0.69/ 0.80 元；以20 年为基准，给予象道物流28-31X PE，象屿农产18-20X PE，供应链业务9.1-10.4 PE，分部估值合7.67-8.66 元/股，重申“买入”评级。

    宏观经济持续回暖，修复大宗供应链悲观预期

    当下大宗供应链仍是资金驱动，轻资产服务为探索方向。市场化程度高的地方国企兼具资金和机制优势，我们预计未来五年业务量复合增速15%。

    1Q20，公司借助国企资源优势，疫情期间逆势扩张大宗市场份额，在GDP同比下降6.8%的情况下盈利持平。从4/5/6 月PMI 指标看，国内经济持续修复，修复大宗供应链行业悲观预期。我们预计公司2Q20 实现收入870亿元，同比增长约24%（1Q20：21.2%）。

    象屿农产和象道物流下半年有望持续修复

    上半年，玉米价格上涨致农产业务期货损失，但库存升值将于分销环节兑现（利润期限错配）；考虑粮食供应链安全因素，我们预计国储量价将趋于稳定。2020 年，公司大幅扩大种植面积，以分享粮价上涨收益。公铁联运符合产业趋势（降低物流成本）和政策思路（环保+运输结构调整），也是少数能够孕育百亿美金巨头的物流子赛道。上半年，受下游复工延期及高速公路免费冲击，象道物流经营压力较大，我们预计下半年逐步改善。

    盈利增长强劲，重申“买入”

    2Q20，宏观经济回暖带动公司大宗供应链业务表现，但象屿农产和象道物流盈利仍受抑制，预计公司2Q20 归母净利3.7 亿元，同比增长22.5%。

    我们维持公司20/21/22 年EPS 预测0.58/0.69/0.80 元。可比物流/供应链企业对应20 年Wind 一致预期PE 中值26.9/8.6X；公司整合价值持续兑现，估值应当优于同业。以20 年为基准，我们给予象道物流28.0-31.0X PE（较物流企业溢价4%-15%），象屿农产18-20X PE（较物流企业折价33%-26%），供应链业务9.1-10.4 PE（较供应链企业溢价5%-21%），分部估值合7.67-8.66 元/股（前值6.08-6.61 元），重申“买入”评级。

    风险提示：大宗品价格大幅下降、多元化管理风险、临储政策风险、供应链业务操作风险。