一、 事件概述

    　　公司上半年实现营业收入1632 亿元，同比增30%，实现归母净利6.7 亿元，同比增18%；其中Q2 实现营业收入963 亿元，同比增37%；实现归母净利4 亿元，同比增33%。

    二、 粮食供应链业务持续放量，象屿农产二季度盈利环比复苏2020 年上半年，象屿农产实现营业收入87 亿元，同比增20%；净利润0.9 亿元。考虑Q1 象屿农产仍有亏损，预计单Q2 象屿农产盈利接近1 亿元，与去年上半年整体业绩相当。我们重申前期推荐逻辑，虽然象屿农产国储粮业务受临储库存量价齐跌影响（上半年库存/补贴各降12%/11%）,但公司粮食供应链业务持续放量可弥补这一损失。一方面，公司当前正加快其在粮食分销业务模式的复制拓展，上半年成功打开华北区域销售市场；另一方面，今年以来下游粮食需求较旺，尤其是玉米的供需关系受猪饲料需求回升影响进一步趋紧，有望推动公司粮食分销业务量价齐升。从上半年看，公司粮食供应链货量超480 万吨，我们预计全年粮食经营货量有望达1000 万吨，同比增25%。此外，公司今年种植业务面积有望大幅提升，1H20 公司合种+自种面积超170 万亩，同比增长65%，未来伴随玉米价格进一步走高，公司种植业务利润弹性亦有望释放。

    基建复苏推动大宗商品供应链需求回升，象道物流业务量逐步复苏上半年，公司金属矿产供应链实现收入超1100 亿元，同比增30%，主要与公司上半年中标包括深圳地铁、厦门地铁在内的30 余个基建项目相关。此外，公司能源化工供应链实现营收330 亿元，并成功切入新能源汽车产业链核心企业供应体系。象道物流由于资产较重，在上半年疫情影响下，业务量同比下滑，利润端受固定成本占比较高影响，下滑幅度较大。但二季度末伴随疫情减弱，象道物流量价处于复苏通道之中。

    三、投资建议

    　　短期受益于基建需求上升带来的大宗供应链放量，以及象屿农产盈利恢复，我们预计公司今明两年业绩增长的确定性较强，同时公司分红率亦有望维持提升趋势。并中长期看，公司各供应链业务之间的协同效应明显，整合价值仍待释放。预计公司2020-22 年EPS各为0.62、0.72、0.81 元，对应PE 各为10.8/9.3/8.2 倍，当前20 年PE 仍低于同行业13.5 倍，维持“推荐”评级。

    　 四、风险提示

    玉米等粮食农产品价格低于预期；大宗供应链业务操作风险。