上调盈利预测，重申“买入”评级

    2020，公司实现收入3602.1 亿元，同比增长32.2%；归母净利为13.0 亿元，同比增长17.5%，高于我们此前预期的12.6 亿元。考虑大宗品价格仍处于高位及象道物流/象屿农产盈利有望扩张，我们预测公司21/22/23 年EPS 为0.75/0.91/1.09 元，维持目标价7.67 元/股及“买入”评级（分别给予象道物流/象屿农产21 年25/15x PE，供应链业务1.3x PB）。

    20 年收入快速增长，盈利略超我们的预期

    当下大宗供应链仍是资金驱动，市场化程度高的地方国企兼具资金和机制优势。2020 年，宏观经济呈现逐季修复态势，公司持续扩张市场份额，实现收入3602.1 亿元，同比+32.2%；归母净利为13.0 亿元，同比+17.5%，高于我们此前预期的12.6 亿元。4Q20，公司实现收入908.5 亿元，同比+27.7%，归母净利为3.7 亿元，同比+31.4%，维持快速增长。

    象屿农产盈利触底回升，象道物流盈利继续承压4Q20，公司出售并兑现玉米存货升值，拉动象屿农产盈利表现。2020 年，象屿农产实现收入270.0 亿元，同比+93%；净利润3.5 亿元，同比+79%，扭转了临储取消的压力。公铁联运符合产业趋势（降低物流成本）和政策思路（环保+运输结构调整），也是少数能够孕育百亿美金巨头的物流子赛道，我们继续关注象道经营情况（20 年收入/盈利同比分别下滑28%/98%至12.9/0.02 亿元）。

    上调盈利预测，维持目标价

    考虑大宗品价格仍处于高位及象道物流/象屿农产盈利有望扩张，我们上调公司21/22 年EPS 预测至0.75/0.91 元（前值：0.69/0.80 元），并引入22 年EPS 预测1.09 元。可比物流企业对应21 年Wind 一致预期PE 18.5x，可比供应链企业PB（MRQ）为0.9x；我们给予象道物流25x PE（较物流企业溢价35%），象屿农产15x PE（较物流企业折价19%），供应链业务1.3x PB（较可比供应链企业溢价44%），维持目标价7.67 元/股及“买入”评级。

    风险提示：大宗品价格大幅下降、多元化管理风险、临储政策风险、供应链业务操作风险。