21Q3 盈利大超预期，精益运营卓有成效

    　　受益于公司供应链综合服务持续拓展、客户及产品结构持续优化，公司21Q3 实现营业收入1268.45 亿元，同比稳增19.5%；归母净利润5.19 亿元，同比大增95.1%。精益运营成效显现，21Q3 销售净利率0.56%，同比提升0.18pts；加权平均净资产收益率4.13%，同比提升1.93pts。2021 年前三季度，公司归母净利润已超2020 全年，业已完成股权激励计划中2021 全年盈利考核目标。

    　　业务上量叠加结构优化，大宗供应链运营稳中向好公司供应链规模稳健上量，前三季度金属矿产、农产品、能源化工供应链三大板块经营货量合计1.45 亿吨，同比增长14%，对应贡献毛利润67 亿元，同比增长78%。经营货量及盈利稳中向好，主要系策略上持续巩固与老客户合作关系，此外发力拓展新客战略合作，将制造业企业服务量占比稳定保持在50%以上，从而降低供应链业务违约风险、提升经营稳定性。

    　　六五规划提纲挈领，中长期有望打造大宗供应链国际巨头公司此前发布六五规划，要求以成为世界一流供应链企业为目标，与战略型制造业客户深度合作，从而由此引领定位升级。我们看好公司三大看点助力打造大宗供应链国际巨头：1）盈利模式逐步由“价差收益”转为“服务增值收益”，如公司联手阿里打造农业产业级互联网平台，带动数智化供应链服务提质增效；2）“全产业链服务模式”复制推广至金属矿产、能源化工、新能源等板块，打造全新利润增长极；3）国际化战略扎实推进，以东南亚市场为起点辐射全球。

    　　估值相对成长性明显偏低，同时有望维持相对高分红，攻守兼备从增长角度看，根据我们预测，公司2020-2023 年归母净利润复合增速29.1%，对应2021 的PEG=0.27<1，估值相对成长性明显偏低。从托底角度看，考虑股权激励计划对业绩目标的设定，以及参考2020 年公司分红比例56%（同比提升0.52pts），假设2021-2023 年公司分红比例维持55%，根据我们预测2021-2023 年合计股息收益高达24.6%。整体攻守兼备，确定性强。

    　　盈利预测及估值

    　　我们上调公司2021-2023 年归母净利润至20.84 亿元、24.22 亿元、27.93 亿元，对应PE 分别7.84 倍、6.74 倍、5.85 倍。考虑公司业务协同及模式推广能力的提升及客户结构的优化，以及在打造多元利润增长极、加强国际化数智化能力建设方面的先发优势，维持“买入”评级。

    　　风险提示：大宗价格波动剧烈；产业链服务模式推广失败；多式联运推进不及预期。