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    　　公司发布2022 年年报及2023 年一季度报告，22 年公司实现营收5381 亿元，同比增长16.35%，归母净利润26.37 亿元，同比增长20.18%；23 年Q1 公司实现营收1292 亿元，同比增长13.43%，归母净利润5.46 亿元，同比增长14.52%。

    　　点评

    　　22 年盈利能力提升，23Q1 经营稳健。22 年公司营收、净利、ROE均创新高，其中归母净利润增速20.18%，高于营业收入增速；ROE达18.06%，同比+0.92pct，盈利能力持续提升。23 年Q1 公司保持稳健发展态势，剔除参股公司计提减值损失对投资收益产生的-1.48 亿元影响后，经测算公司23Q1 归母净利润增长49%。我们认为公司“综合服务+全产业链服务+产业链运营”模式既能提高综合收益水平，又能熨平周期性波动，促进公司高质量发展。

    　　大宗商品经营板块品类结构优化，铝及新能源板块业绩突出。公司22 年大宗商品经营业务营收5207 亿元，同比+15.82%，毛利91.20 亿元，同比+5.27%，货量较去年同期基本保持稳定。该板块营收毛利双双增长，主要得益于公司近年丰富产品品类矩阵，持续向高附加值产品进行拓展，分品类看，22 年铝及新能源实现较好经营业绩，其中铝供应链贡献期现毛利10.96 亿元，同比+102%，新能源供应链贡献期现毛利4.76 亿元，同比+163%。随着公司品类扩展、延长服务链条、持续优化客户结构，公司大宗经营板块有望保持规模及利润的稳健增长。

    　　物流板块毛利率增长明显。公司22 年大宗商品物流板块营收76.88亿元，同比+4.53%；毛利润9.08 亿元，同比+15.38%，毛利率11.81%，同比+1.12pct。2022 年公司通过优化业务结构，实现物流业务毛利及毛利率明显增长。公司在业内率先构建以“公、铁、水、仓”为核心的网络化物流服务体系，2022 年公司在国内汽运运输量、水运运输量同比大幅增长；国际方面继续加强国际航线和国际班列运营能力建设，布局中欧线路。随着2023 年海运费下调，公司物流业务毛利率有望进一步提升。

    　　主要盈利预测及假设：我们适当调整23-24 年盈利预测，并新增25年盈利预测， 预计公司23-25 年归母净利润分别为32.56/39.77/46.09 亿元，对应EPS 分别为1.44/1.76/2.04 元（原2023-24 为1.48/1.78 元）。考虑到公司不断改善品类结构、迭代业务模式，保持了量的合理增长和质的稳步提升，为业绩持续增长及经营稳定提供保障，给与2023 年9.3 倍PE 估值（原7x），对应目标价13.39 元（原目标价为10.36 元），维持“优于大市”评级。

    风险提示：大宗商品价格波动风险，宏观经济恢复不及预期，行业政策发生变动。