公司2023 年推动高端化、年轻化战略，中高档酒向青玉、青花醉等高端产品升级，毛利率跟随提升，但广告及电商平台费用投入加大。展望24 年，公司制定酒类收入、利润双十二的增长目标，核心方向仍然是以青玉为抓手的高端化之路，建议关注青玉成长曲线。利润端中长期受益产品结构提升以及黄酒产业园效率优化，但24 年开始折旧预计有所增加，费用率稳中略增。考虑拆迁补偿款影响，我们给予24-25 年EPS 预测为0.53、0.29 元，给予“增持”评级。

    事件：公司发布年度报告，2023 年实现收入17.8 亿元，同比增长10.1%，归母净利润4.0 亿元，同比增长96.5%，扣非归母净利润1.9 亿元，同比增长5.2%。单Q4 实现收入6.2 亿元，同比增长25.1%，归母净利润2.6 亿元，同比增长268.9%，扣非归母净利润0.6 亿元，同比增长0.4%。Q4 旺季收入增速超预期，得益于前期营销、招商的积累，以及年底动员冲刺全年增长目标，拆迁补偿款增厚净利润。公司每10 股派发现金红利1.40 元（含税），全年拟分配股利1.27 亿，现金分红比例32.2%。

    中高档酒升级贡献增长，北拓西进完善全国化市场。分产品看，23 年公司中高档酒/普通酒/玻璃制品实现收入12.4/4.8/0.2 亿元，中高档酒同比增长12.4%（量+7.2%，价+4.9%），普通酒同比增长5.9%（量+14.5%，价-7.5%），玻璃制品同比下降20.5%，中高档酒内部向青玉、青花醉等高端产品升级。

    古越龙山以青玉为高端化抓手，加大培育经销商和消费者，23 年实际完成销售3 万箱，同时带动中间价格带如青花醉等产品的销售。分区域看，23年上海/浙江/江苏/其他/国际区域分别实现收入3.5/5.0/1.7/6.6/0.4 亿元，同比+7.5%/+9.4%/+6.9%/+14.7%/+2.0%，公司依托在全国开设53 家品鉴馆、慢酒馆，加大江浙沪以外地区扩张力度，新增263 家经销商，填补北方24个空白地级市，同时深耕成熟市场，宁波“名酒进名企”进驻54 家，女儿红公司在江浙沪皖开展“四季风暴”行动。

    毛利率稳步提升，电商平台费用增加明显。23 年公司实现毛利率37.6%，同比提升2.1pcts（Q4+4.8pcts），受益产品结构升级，中高档酒/普通酒/其他业务毛利率分别实现44.7%/21.3%/62.4%，同比+1.3/+3.9/-0.7pcts。

    23 年销售费用率13.8%，同比提升2.7pcts（Q4+5.2pcts），其中广告费率/电商平台费率分别提升0.7/1.1pcts，主要系公司营销活动投入加大以及新增电商平台公司。23 年管理费用率6.4%，同比提升0.1pct，基本与去年持平。23 年研发费用率1.6%，同比提升0.4pct，重点围绕黄酒基础研究加大投入。公司2023 年实现扣非净利率10.7%，同比略微下降0.5pct，受沈永和酒厂拆迁补偿款影响，长期资产处置收益同比增加2.6 亿，23 年净利率增厚至22.3%。

    投资建议：高端化仍是核心看点，建议关注青玉成长曲线，给予“增持”评级。公司2024 年制定酒类销售、利润均增长12%以上的年度目标，继续坚持高端化、年轻化发展思路，以青玉为抓手，借助经销商资源培育消费者，青玉能否成功改变消费者对黄酒认知是制胜关键，建议关注大单品 成长曲线。利润端预计24 年仍有拆迁补偿款影响，毛利率跟随产品结构继续提升，但部分被黄酒产业园转固折旧增加抵消，产业园长期有助于降低生产成本，费用率投入预计稳中略升，我们给予24-25 年EPS 预测为0.53、0.29 元，给予“增持”评级。

    风险提示：新品拓展不及预期、行业竞争阶段性加剧、外围市场扩张不及预期等